节前展望:钢矿“年度头寸”探寻—空利润?

作者:美尔雅期货 黑色分析师 朱港腾
随着2021年粗钢产量平控目标的顺利完成,钢厂又开启了复产模式。有一点超出意外的是,冬奥会以及河北地区的错峰限产30%等因素没有对钢厂复产产生决定性的影响。日均铁水产量已经连续4周以4万吨的增幅持续回升。且21日公布的218万吨/日的铁水产量,同比降幅仍有25万吨之多,上升空间巨大。且目前宏观环境发生了一定变化,“保增长”成为政策的首要实现目标。未来继续实行如2021年一样的限产政策的可能性较小。在虎年到来之际,我们来探寻钢矿的“年度头寸”。
图表1:近期钢厂铁水产量持续增长
图片[1]-节前展望:钢矿“年度头寸”探寻—空利润?-博易大师
一、目前成本占比情况——铁矿占比较小
钢厂生产流程主要分为炼钢和轧钢两个阶段。以长流程钢厂为例,铁矿石进入高炉后,经还原反应变为铁水,再经过转炉完成炼钢过程。粗钢经轧制后形成不同规格的钢材。考虑到工艺原因,炼钢过程还需要加入少许废钢、合金材料。粗钢轧制过程中,电能、轧辊磨损也需要考虑在内。
图表2:一种钢铁生产成本估算模型
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自2020年1月后,生产成本出现了快速增长。矿石和焦炭作为钢铁生产的主要原材料,疫情期间均出现了极大幅度的增长。而在2021年受国际大宗商品宏观形势影响,以及国内第四季度下游地产、基建需求不振等不利因素带动、煤炭受发改委保供调控价格的情况下,螺纹、热卷成本在去年四季度显著下降。
图表3:2016年以来的螺纹和热卷成本
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从目前的成本占比水平上看,焦炭成本占比仍处于高位,占到钢材生产成本的近40%。而矿石成本占比为30%,低于2020年和2021年相应水平。
图表4:铁矿成本占比
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图表5:焦炭成本占比
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二、做空钢厂利润-今年空间可能较小
钢厂利润有一定的季节性规律,没有稳定的回归中枢。利用上文的钢厂利润推算公式,结合螺纹、热卷现货价格数据,可以得出钢厂的表观利润季节性对比图。从图中可以看出,卷、螺利润在长时间范围内变化情况基本类似,热卷的利润变化区间相对于螺纹而言较小。总体上,2018年以后的钢材生产利润呈现出一定的季节性规律,在4月、11月利润相对波动较大。从利润的分布情况来看,成材利润没有明显的回归中枢——这也符合供给侧结构性改革以来产业的变化、利润总体持续下降的变化情况。
图表6:螺纹现货生产表观利润
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图表7:热卷现货生产表观利润
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由于成材利润没有较为明显的回归中枢,不适用于传统的统计套利方法。考虑利用炼钢利润波动进行逻辑套利——在钢厂利润达到相对高点时,做空钢厂利润,在钢厂利润较低位置时,做多钢厂利润。在期货盘面上,做多利润即多成材、空铁矿石、焦炭;做空利润即做空成材,多铁矿石、焦炭。由于目前矿石的成本占比相对较低,且未来生产预期发生了明显变化。在2021年时,市场担心强制限产常态化,钢铁产量达到顶点后,随之只能下降不能增长。在此情况下,铁矿商品曲线明显走平。而随着现实中铁水产量的持续增长,矿石曲线又重新陡峭起来,市场又重新捡起了往日的逻辑。这个逻辑的基础不是建立在产能持续扩张的前提下,而是前期大规模限产后给出空间的情况下。因此,笔者猜测“钢厂复产-利润下降”这一逻辑的持续时间和向上空间可能不如往年。
图片[8]-节前展望:钢矿“年度头寸”探寻—空利润?-博易大师
(数据来源:Wind,我的钢铁,美尔雅期货整理)
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