下游处于招标订单旺季，随着成本支撑走强，下游成品纸提涨陆续落地，不过进入4月，下游原纸需求量开始放缓。整体来看，在供应扰动下，外盘价格仍有看涨预期，前期的上涨驱动目前来看仍然存在，国内纸浆市场短期预计延续偏强振荡。

　　3月以来，在盘面一度冲击6300元/吨整数关口未果后，上期所纸浆期货合约价格整体进入区间振荡整理行情，与之相对应的是现货端交投氛围同样不温不火。然而在主力合约移仓换月至SP2409之际，盘面突然再度转强，单日上涨幅度一度超3%，期价再度突破前高，成为市场关注热点，我们认为这背后的主要驱动力归结于成本支撑效应再度显现。

　　海外供应端扰动频发

　　先来关注当前海外供应端进展：其实从今年3月开始，海外供应扰动因素频发。先是芬兰罢工事件致使当地港口停运，进而导致芬兰浆纸工厂纷纷停产，随后Kemi工厂爆炸事件再次加剧了纸浆供应短缺问题，引发全球贸易浆的新一轮涨价潮，4月4日，芬兰AKT Union宣布从4月8日起暂停罢工，下一轮谈判定于4月18日，UPM、Stora Enso等旗下工厂重启生产，芬兰罢工扰动暂时告一段落。然而本周再次曝出其他供应扰动，一是受纸浆产量锐减影响，芬林芬宝将停止4月销售；二是加拿大两家铁路公司工人将投票决定是否歇工。接踵而至的消息面影响，支撑了纸浆期货主力合约价格偏强运行，进一步加重业者低价惜售心态。

　　欧美消费逐步转强

　　欧洲纸浆需求自去年四季度开始企稳回升，其库存在今年1月之后见顶回落，整体看欧洲处于基本面改善的周期。欧洲文化纸发运及需求量仍处历史底部区间，但也已出现筑底回升迹象。西欧化学浆和印刷书写纸发运量都仍处底部区间，同比整体略有好转。2月西欧W20化学浆发运量91.7万吨，同比下降1%；2月印刷书写纸发运量85万吨，同比增长9%。欧洲文化纸需求有筑底企稳迹象。2月欧洲文化纸总装运量环比增长16.7%，同比增长10.8%；文化纸需求环比增长15.4%，同比增幅超6.5%。

　　与此同时，我们看到当前美国造纸业批发商库存及库销比处于近10年低位水平，1月库存同比下降16%，库销比同比下降10%。2月全美纸制品开工率有所回升，环比自82%提升至83.1%。由于前期美国造纸业批发商库存去化幅度较大，库存周期见底，一旦其开工及销售额出现回升，后续极有可能开启弱补库周期，对浆价形成利多支撑。

　　国内基本面相对中性

　　我们根据现有数据预估整个二季度纸浆到货量依然会出现下降，对纸浆价格形成一定支撑作用。根据相关估算，截至本月上旬，芬兰共计减产58.65万吨。从芬兰出口至中国针叶浆量来看，平均每月出口中国16万吨左右，占比达20%。本次罢工事件持续了近一个月时间，可以粗略估算二季度针叶浆会有16万吨的进口减量。而从下游需求来看，浆价快速上涨对国内下游造纸产业造成了较大冲击，下游造纸行业旺季不旺，终端需求一般，对纸价上涨接受度较低，浆价传导不畅，浆纸价格分化明显，造纸厂利润被挤压，致使下游采浆需求降低。近期需求疲软及远月淡季到来，对浆价形成了一定利空压制，限制了价格继续上探的空间。

　　当前从国内整体角度衡量，二季度基本面缺少强驱动，海外宏观等因素作用放大。二季度压力仍在下游，受文化纸旺季需求不及预期及二季度需求转淡影响，下游库存压力相对较大，对浆价上行也有一定牵制作用，纸浆端预计继续维持刚需，整体来看国内利多驱动有限，在不考虑阶段性补库的前提下，盘面利多仍要看向海外。同时海外浆厂库存偏低，下游向上游博弈底牌或不足，因此利空的空间和时间也较为有限。

　　综合来看，欧洲港口库存持续去化，今年欧洲浆厂有望迎来一波补库周期，国内进口压力或将得到一定缓解。需求方面，下游处于招标订单旺季，随着成本支撑走强，下游成品纸提涨陆续落地。不过进入4月，下游原纸需求量开始放缓，恐拖累纸浆价格。整体来看，在供应扰动下，外盘价格仍有看涨预期，前期的上涨驱动目前来看仍然存在，国内纸浆市场短期预计延续偏强振荡。（期货日报）

    免责声明：此文仅供参考，未经核实，概不对交易结果负责，并请自行承担责任。

 
　　本周国内油脂期价延续上涨，国内三大油脂中仍以棕榈油领涨为主，周三棕榈油主力合约p2405期价再创新高至8572点，这也是创下22年12月以来新高。那么清明小长假期间外盘有哪些变化？国内周一开盘油脂能否继续上涨呢？ 

　　豆油现货市场参考价,截至4月3日午间，国内沿海主要厂商一级豆油现货平均报价8100元/吨左右，其中大连地区约7970元/吨、天津地区约8030元/吨、日照地区约7980元/吨、张家港地区约8170元/吨、东莞地区约8310元/吨、防城港地区约8150元/吨左右。

    美豆压力不减

    本周美豆整体偏弱运行，主要是周度出口不佳以及来自南美低廉的大豆冲击。美国农业部周四公布的出口销售报告显示，3月28日止当周，美国当前市场年度大豆出口销售净增19.42万吨，较之前一周减少26%，较前四周均值减少54%。市场预估为净增20-60万吨。其中，对中国大陆出口销售净增15.39万吨。当周，美国下一年度大豆出口销售净增0万吨。市场预估为净增0-20万吨。另外根据咨询公司Pátria AgroNegócios周五公布，巴西2023/24年度大豆收割率已达到79.33%，较之前一周上升5.7个百分点。然而，收割进度落后于去年同期的81.88%和五年均值83.79%。新收割地区的报告显示，平均单产有所下滑，主要是由于播种窗口推迟以及病虫害严重，整体来看南美大豆丰产仍期，后市重点关注4月11日美豆月度供需报告，关注美豆年末库存以及全球大豆年末库存数据发布。

    产地棕榈油价高

    本周马来西亚棕榈油主要合约多以上涨为主，上涨逾3.6%，为三周来最大周线涨幅。主因是其产量增速缓慢，出口良好的带动。周四公布的一项调查显示，马来西亚3月月底棕榈油库存料较前月下降6.65%，至八个月低位179万吨。为八个月低点。马来西亚棕榈油协会（MPOA）公布的数据显示，马来西亚3月1-31日棕榈油产量环比增加9.74%或138.6万吨，其中马来半岛产量增加13.88%，东马来西亚产量增加3.64%，沙巴产量增加7.14%，沙捞越产量下滑4.23%。后期重点关注产地产量以及主要需求国印度进口情况。作为最大买家之一的我国,由于4月进口利润持续倒挂，至少四月份到船船期仍较少。市场关注马来西亚棕榈油总署MPOB将于北京时间4月15日午间发布报告，关注产地产量以及库存情况。

    市场购销不温不火

    本周国内油脂期价继续走高，现货多以刚需为主。当前国内豆油方面，基差继续走跌，市场需求低迷。截至当前东北地区一豆基差在120-190之间，稳定，工厂货源偏紧，部分大型工厂检修至5月初。华北地区贸易商一豆基差在05+180-200，较上周回落20、山东地区工厂一豆05+130-300, 基差下跌70,华南地区主流在05+460-500之间。棕榈油方面，本周棕榈油基差延续坚挺，但因价格高，市场成交较差。华北地区贸易商24度棕油05+280-300、华东地区基差在150、华南24度基差多在05+ 180~220之间。菜油方面，本周菜籽油基差平稳，但上周期价走低，市场已有备货，因此本周成交低迷。当前川渝地区三级菜油基差为05+230-280、华东地区05+130-180、华南地区05-80-100元/吨之间。国家临储大豆持续向市场投放，但持续维持低成交率。2024年4月3日进口大豆竞价销售结果：计划销售大豆总量414290.82吨，实际成交45321.4吨，成交率10.94%。平均起拍价3932.33元/吨，成交均价3932.33元/吨。

    后市走势分析，国内三大油脂期价正值移仓换月，市场多为资金市。预计节后国内油脂期价或延续稳中偏强态势，继续大涨的空间或有限。主要是外围市场美豆受南美供给压力打压，继续上涨动力不足。关注南美大豆收割进度以及产量数据变化。国内方面，由于4月份大豆到港量大，工厂开机率或提升，豆油库存将趋增。即便是棕榈油供应趋紧，但其性价比不高，抑制其继续走高的幅度。清明小长假过后，市场或有一轮补货小高峰，因此油脂价格延续偏强震荡为主。


　　

    （中国粮油信息网）



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   　近期多家船企陆续提涨4月船期报价，提涨力度较大。同时，集运指数（欧线）期货盘面波动明显加剧。分析人士认为，受红海事件影响，绕航带来的额外损耗推后了市场供应压力。一旦绕航结束，运力供需格局将出现扭转。中短期市场建议关注三个方面：一是船司提涨的全面性和持续性；二是4月中下旬的需求能否延续回暖力度；三是近期地缘端的进展。

　　绕航对运力的“蓄水”功能消失了吗？

　　年初以来，即期运价持续下行，使得市场对于红海冲突影响运力供应的持续性产生怀疑，市场重回供大于求的格局，绕航带给供应端的影响似乎消化殆尽。我们尝试回顾冲突发生以来，运力供应端的一系列变化，并尝试推演未来一段时间运力供应可能的走向。

　　绕航事件始于去年12月中旬，12月14日和15日，马士基、赫伯罗特和地中海航运运营的三艘集装箱船遭到胡塞武装的袭击。随后各家航司接连宣布旗下船舶将暂停经过曼德海峡及红海区域。12月下旬开始，部分航司尝试恢复红海通行，但复航船只再度遭到胡赛武装的袭击。至今年1月19日，作为最后一家坚持通过红海的航司达飞宣布绕行，至此所有远东—西北欧航线均采取绕行路线，并维持至今。

　　在绕航之初，运力供应端便受到影响。由于各航司决定绕航有先后，其间对于是否绕航出现过反复，因而去年12月下旬开始，欧线班次出现紊乱，且随着部分返程航次因绕航而无法按时返回远东，年初空班率明显上升，第二周的空班规模达到航线总规模的1/3，1月中国—西北欧周度平均运力投放环比去年12月下滑了16%，叠加春节前的出货旺季，推动短时间内现货运价快速拉升。

　　航司采取了一系列的措施填补运力缺口，包括提速与其他航线运力的穿梭调配等方式，而春节所在的第七、第八周大幅停航缓解了运力紧张的问题。自3月下旬开始，欧线空班规模恢复到事件发生前每周2班的水平，红海事件影响逐渐消退。

　　若关注欧线运力投放，发现航线的运行已较之前发生了一系列变化。

　　在事件发生之初，我们测算远东—西北欧航线绕航前后相差8000海里（往返），需额外25%—30%的投放规模补充。但目前来看，航司提速运行之下，实际新增投船量略小于前期测算。根据联盟和航线的不同，航线的往返所需时间增加了8%—30%不等的长度。其中，2M联盟因航速提升幅度较大，且前期港内预留时间较宽松，因而往返所需时间增量在10%左右，而OA联盟航线绕航前后的时间差异较大，增量在25%左右。

　　在此基础上，欧线的投船规模也明显增加，根据Linerlytica数据统计，去年12月初欧线运力总规模在370万TEU上下，而截至3月中旬，投船规模已超415万TEU，投船规模超12%。除他线调入和新船交付外，闲置运力也获得了明显的吸收。截至周一，12000+TEU的闲置运力仅10艘，不足15万TEU，绕行对于欧线运力的“蓄水”效应明显。

　　从静态运力的角度而言，在当前闲置率较低的背景下，新增供应将主要来自新船交付，而年初至今的新船交付略不及预期。除了数据统计的原因外，手握批量订单的韩国韩华海洋、现代重工蔚山船厂接连发生事故致员工死亡，船厂建造进度受到影响，也是交付偏慢的缘故之一。纵观截至6月底的交付计划，预计11艘船将入列欧线，月均5艘，整体水平相对可控。

　　从运力投放的角度来看，后续绕行产生的运力缺口对于新增运力仍有吸收空间。若观察船期表，则会发现4—5月有一些航线的执航船舶是待定状态，部分是因为4月开始船只是从远东出发，而前期空班当周没有投船，在经历了一个往返周期后，空缺再次轮转至远东，这部分运力需要额外的船只去填补（如对于新船运力的吸收）。因而，部分航线出现了8000TEU以下的船只，甚至4000TEU级船只执航的情况，相对于常规的12000TEU级以上的船只而言，小型船舶的单箱成本高昂，经济性并不好。

　　下半年，随着新船交付规模不断增加，供应压力将不断增大。但若绕航持续，则意味着航司仍有较为丰富运力调控手段。一方面，当前航速有较为充裕的下降空间，目前17000+TEU的平均航速相较去年同期高出了7%左右，降速可以吸收更多船只，也可大幅降低油耗成本以及碳税成本。在2023年运价低迷之时，欧线便出现了慢速返程的情况。此外，当前闲置率也处于低位，航司往往会在淡季将船派往修船厂进行管理维修，也可对运力进行一定吸收。

　　整体而言，尽管今年新船交付计划高企，并成为前期市场悲观预期形成的主要原因，但受红海事件影响，绕航带来的额外损耗推后了市场供应压力。且若绕航长期化，其带来的红利——对运力的吸收空间仍将在未来一段时间内持续发挥效用。然而，这也意味着，一旦绕航结束，对运力增量的“蓄水”功能消失，则蓄积运力将在短时间内集中释放，运力供需格局将出现扭转。这成为当前盘面远月合约持续偏弱的核心原因，且该不确定性在绕航结束前将持续影响盘面对于远月合约的估值。（作者单位：国投安信期货）

　　多家船司调涨运价  2404合约基差收窄

　　近期集运指数（欧线）期货振荡走强，3月21日受船司提涨4月FAK运价的影响，集运指数（欧线 ）期货盘中大幅拉涨，EC2404创近1个多月以来的新高，接近2月19日的阶段性高点。由于2404合约面临交割，市场资金逐渐移仓至2406合约，尤其是上周四出现较为明显的移仓，使得2406合约成为主力合约。

　　分析下来，近期EC运行偏强主要是以下三个原因：一是3月18日公布的SCFIS欧线指数为2437.19点，彰显韧性，交割博弈空间进一步缩小；二是3月中旬起港口集装箱出货量明显回升，接近春节前吞吐量，市场对于二季度需求回暖对运价支撑预期增强；三是多家船司调涨4月运价，加强市场对4月现货运价的韧性预期。3月25日最新公布的SCFIS为2153.34点，较上期下跌11.6%，基本对应于3月15日公布的SCFI欧线订舱价。所以，此次跌幅基本在市场预期之内，2404合约基差进一步降至59.34点。

　　目前，市场的核心博弈点主要在以下两个方面，一是2404合约交割价的博弈，二是近期船司涨价的持续性。

　　2404合约的最后交易日为4月29日，其交割结算价对应的三个SCFIS分别为4月29日、4月22日和4月15日当天公布的算数平均值。由于SCFIS对标的是离港结算价，是最终的确定价格，较SCFI订舱价相对滞后1—2周，因此其基本对应的是4月中上旬的订舱价，问题的核心在于对4月中上旬订舱价的判断。目前，我们主要根据市场上其他类型的运价或运价指数来进行综合推演，包括SCFI、TCI以及船公司的线上订舱价。对于SCFI来说，两者走势基本一致，但根据上海航交所对两个指数的简介和基期确定后的箱型权重，对应20GP的箱型价格在SCFIS中比重为30%左右，40GP和40HQ的箱型价格比重为70%，而SCFI中只含20GP，不含40GP和40HQ。因此，当20GP和40GP箱型的涨跌幅不一致时，SCFI和SCFIS的涨跌幅会出现一定差异。根据最新TCI日度高频数据来测算，3月15日至今，20GP环比下降5.15%，40GP环比下降5.27%，两者跌幅基本相近。因此，可以用SCFI和未来两周船司线上报价来综合确定，在4月初船司提涨的情况下，预计4月中上旬的订舱价将有望回升，2404合约交割结算价预计在2100—2300点之间，目前盘面期现回归博弈的空间较为有限。

　　3月下旬，多家船司不同程度调涨欧线运价。3月18日，赫伯罗特发布公告称，4月1日起在远东和北欧之间往返的FAK费率将上调，提价至1600美元/TEU、3000美元/TEU，高于3月的1100美元/TEU、2000美元/TEU。3月21日，地中海宣涨欧线运费，同样上调4月1日起远东—北欧的线上运价至2280美元/TEU、3800美元/TEU,3月22日达飞宣涨，自4月1日起上调欧线运价至2100美元/TEU、3800美元/TEU。从欧线季节性变化来看，3月下旬船司的调涨运价符合历史情况。从往年的情况看，1—4月季节性淡季中，3月运价下调压力相对更大一些。进入4月，随着需求逐渐反弹，运价降幅相对有所收窄，目前正在验证这一历史逻辑。历史反推现实，现实验证历史。对于4月初船司涨价的持续性，历史分析来看，2023年作为运价回归正常波动的第一年，4月中旬运价比3月底上涨1%，到了4月底下降1%，整体运价涨幅未能持续。2019年4月底较3月底上涨10%，2018年上涨24%。因此，4月提涨的幅度和持续性很大程度上在于需求端发货的情况。从上周开始到进入4月上旬，欧线投入运力逐步增长，同时实际投入占计划投入比例也在4月上旬达到100%，需求或逐步企稳回暖正在对运价形成支撑，但进入4月中下旬后，实际运力投放逐渐有所缩减，目前我们对船司涨价的幅度和持续性并不是很乐观。

　　综合以上， 2404合约基差收窄至59.34点，使得4月交割可博弈的空间有限。度过3月运价下行速度较快的阶段后，4月初在需求回暖、船司提涨的多方利好下，近期EC振荡偏强。中短期市场建议关注以下三个方面：一是船司提涨的全面性和持续性，上周是达飞、赫伯罗特、地中海发布4月提涨公告，马士基虽说提涨了线上订舱价，但还未进一步发布提涨公告，关注后续马士基的跟涨情况。二是4月中下旬的需求能否延续回暖力度，从4月中下旬上海—西北欧的运力投放情况来看，船司实际运力投放缩减，装载率也有所下滑，能否支撑运价持续上涨仍存疑。三是3月25日联合国安理会通过加沙斋月停火决议，这也是联合国安理会在去年10月巴以最新一轮大规模冲突爆发后，第一次通过措辞中明确包含“要求立即停火”的决议案，但以色列表示将继续与哈马斯作战，这使得地缘因素对盘面的影响有所加大，关注近期地缘端的进展。EC在上周四强势拉涨后，短期建议暂时保持观望，等待更好的入场时机，关注EC06的做空机会。（作者单位：申银万国期货）

　　分析人士：等待明确信号释放

　　近期集运指数（欧线）期货盘面波动明显加剧，同时EC2404即将步入交割期，主力合约已经切换至EC2406。在此背景下，投资者需要关注哪些要点？为此，记者采访了市场研究人士。

　　周一EC盘面录得全部上涨后，周二EC盘面大幅走跌。市场消息显示，联合国安理会于3月25日通过加沙停火决议，要求斋月期间在加沙地带立即停火，以实现长期、可持续的停火。

　　从市场结构来看，东证衍生品研究院航运研究员兰淅表示，尽管巴以谈判存在不确定性，但市场认为中短期达成停火协议的可能性依然存在，届时如若红海复航顺利实现，市场供需将再度恢复到过剩状态，远月合约并未完全计价绕行的影响，欧线远期曲线呈现出深度Back结构。

　　海通期货航运组负责人雷悦向期货日报记者表示，此前EC盘面价格中枢上移主要是由于船司宣涨4月运费所致。截至周一下午4点，公告宣布提涨欧线运价的船司共计5家，4月报价均值在2200—3850美元/TEU，提涨幅度在300—600美元/TEU，这成为此前EC盘面维持偏强运行的主要原因。

　　“上周以来多家船企陆续提涨4月船期报价，提涨力度较大，涨幅在200美元/箱至1000美元/箱不等，但如果维持当前运力水平，不增加空班比例，提涨完全落地的难度较大，不能排除部分落地的可能性。”兰淅表示。

　　同时，在周一收盘后，上海航交所公布的最新一期SCFIS（欧线）收于2153.34点，环比下跌11.6%，基本符合市场预期。雷悦认为，该SCFIS指数体现的是第12周（即3月18—24日）离港航次的实际结算价格。

　　回溯电商平台体现的线上数据，自第12周开始，马士基开始采取激进降价来大量揽货的市场策略，大幅调降线上价格，将欧基港1802—3202美元/TEU的开舱价格进一步降至1632—2761美元/TEU，远低于第11周平均2000—3200美元/TEU的报价。从后市变化来看，她表示第13周各船司报价中枢基本持平于第12周，其中马士基的线上价格均值略高于第12周。因此，她预计下周SCFIS欧线指数会止跌企稳且可能小幅回升。

　　需要注意的是，雷悦认为和传统商品期货不同，EC2404最后的交割点位是包括最后交易日在内的连续三周、每周一的SCFIS欧线指数的算术平均值。按照SCFIS结算指数的定义，体现的将是第15周、16周和17周的实际成交运价。她表示，市场现阶段主要现货价格参考渠道更偏向电商平台的线上报价，但需要注意的是，各家船司的线上经营模式和策略不同，报价的实际参考意义也有差别，需要结合线下价格更加辩证地去看。随着第15周舱位价格逐步放出，接下来现货运价的变化将更加直接地影响到最后的交割点位。

　　国泰君安期货航运分析师黄柳楠认为，EC2404短期维持偏强振荡的概率较大。原因在于，4月上旬欧线平均价格折算成SCFIS欧线指数约2250点，EC2404合约短期仍存在补贴水需求。

　　在现货价格方面，此前马士基在周末上调4月上旬报价至1866美元/TEU、2976美元/TEU，市场底价进一步提升。回顾历史来看，兰淅表示，4月运价趋势以企稳为主，涨幅相对有限，加上目前运价水平远高于成本，欧线4月走势有不确定性。“保守估计，在企稳逻辑下，EC2404交割结算价或落在1900—2000点之间，但若船司宣涨部分落地，EC2404估值落在2100点往上的概率依然存在。”不过她提示到，目前欧线主力已经从EC2404合约切换到EC2406，EC2404单边操作的获利空间相对有限，建议投资者以观望为主。

　　兰淅表示，目前EC2406仍在增仓阶段，加上4-6贴水结构影响，EC2406合约仍然存在向上的空间，可关注多EC2406策略和4-6合约反套的策略。需要注意的是，短期仍然不能排除红海复航的可能，消息面对EC2406的影响依然存在，建议继续关注巴以局势和现货市场的变化。

　　“首艘船舶受胡塞武装袭击造成船员死伤出现，将影响船司短期内重返红海的决策，即便和谈成功也需要额外观察期以评估返回的稳定性和安全性，因此二季度乃至三季度复航红海的可能性弱化，当前盘面可能存在估值偏低的情况。”雷悦表示。

　　从月差表现来看，她认为，近期2404/2406的Back结构弱化，同时2406/2408的Back结构强化。但由于4月是否存在一致性涨价仍未确定，且持续性仍待验证，因此也较难给6月份的运价定下基调。所以后续来看，仍需等待下周关于4月是否提涨的明确信号释放或EC2404交割点位的逐步确认，包括占交割点位1/3比重的wk15价格，来给予EC2406合约合理的估值区间。

　　黄柳楠表示，目前较难预估EC2406合约情况，尤其是二季度的宏观市场风险、地缘风险等均会影响定价，不建议过早盲目交易。从主观上判断，他认为EC2406合约目前估值偏高，未来或具备一定的下行空间。（来源：期货日报）


　　免责声明：此文仅供参考，未经核实，概不对交易结果负责，并请自行承担责任！

　　近期集运指数（欧线 ）期货振荡走强，3月21日受船司提涨4月FAK运价的影响，集运指数（欧线 ）期货盘中大幅拉涨，EC2404创近1个多月以来的新高，接近2月19日的阶段性高点。由于2404合约面临交割，市场资金逐渐移仓至2406合约，尤其是上周四出现较为明显的移仓，使得2406合约成为主力合约。

　　分析下来，近期EC运行偏强主要是以下三个原因：一是3月18日公布的SCFIS欧线指数为2437.19点，彰显韧性，交割博弈空间进一步缩小；二是3月中旬起港口集装箱出货量明显回升，接近春节前吞吐量，市场对于二季度需求回暖对运价支撑预期增强；三是多家船司调涨4月运价，加强市场对4月现货运价的韧性预期。3月25日最新公布的SCFIS为2153.34点，较上期下跌11.6%，基本对应于3月15日公布的SCFI欧线订舱价。所以，此次跌幅基本在市场预期之内，2404合约基差进一步降至59.34点。

　　目前，市场的核心博弈点主要在以下两个方面，一是2404合约交割价的博弈，二是近期船司涨价的持续性。

　　2404合约的最后交易日为4月29日，其交割结算价对应的三个SCFIS分别为4月29日、4月22日和4月15日当天公布的算数平均值。由于SCFIS对标的是离港结算价，是最终的确定价格，较SCFI订舱价相对滞后1—2周，因此其基本对应的是4月中上旬的订舱价，问题的核心在于对4月中上旬订舱价的判断。目前，我们主要根据市场上其他类型的运价或运价指数来进行综合推演，包括SCFI、TCI以及船公司的线上订舱价。对于SCFI来说，两者走势基本一致，但根据上海航交所对两个指数的简介和基期确定后的箱型权重，对应20GP的箱型价格在SCFIS中比重为30%左右，40GP和40HQ的箱型价格比重为70%，而SCFI中只含20GP，不含40GP和40HQ。因此，当20GP和40GP箱型的涨跌幅不一致时，SCFI和SCFIS的涨跌幅会出现一定差异。根据最新TCI日度高频数据来测算，3月15日至今，20GP环比下降5.15%，40GP环比下降5.27%，两者跌幅基本相近。因此，可以用SCFI和未来两周船司线上报价来综合确定，在4月初船司提涨的情况下，预计4月中上旬的订舱价将有望回升，2404合约交割结算价预计在2100—2300点之间，目前盘面期现回归博弈的空间较为有限。

　　3月下旬，多家船司不同程度调涨欧线运价。3月18日，赫伯罗特发布公告称，4月1日起在远东和北欧之间往返的FAK费率将上调，提价至1600美元/TEU、3000美元/TEU，高于3月的1100美元/TEU、2000美元/TEU。3月21日，地中海宣涨欧线运费，同样上调4月1日起远东—北欧的线上运价至2280美元/TEU、3800美元/TEU,3月22日达飞宣涨，自4月1日起上调欧线运价至2100美元/TEU、3800美元/TEU。从欧线季节性变化来看，3月下旬船司的调涨运价符合历史情况。从往年的情况看，1—4月季节性淡季中，3月运价下调压力相对更大一些。进入4月，随着需求逐渐反弹，运价降幅相对有所收窄，目前正在验证这一历史逻辑。历史反推现实，现实验证历史。对于4月初船司涨价的持续性，历史分析来看，2023年作为运价回归正常波动的第一年，4月中旬运价比3月底上涨1%，到了4月底下降1%，整体运价涨幅未能持续。2019年4月底较3月底上涨10%，2018年上涨24%。因此，4月提涨的幅度和持续性很大程度上在于需求端发货的情况。从上周开始到进入4月上旬，欧线投入运力逐步增长，同时实际投入占计划投入比例也在4月上旬达到100%，需求或逐步企稳回暖正在对运价形成支撑，但进入4月中下旬后，实际运力投放逐渐有所缩减，目前我们对船司涨价的幅度和持续性并不是很乐观。

　　综合以上， 2404合约基差收窄至59.34点，使得4月交割可博弈的空间有限。度过3月运价下行速度较快的阶段后，4月初在需求回暖、船司提涨的多方利好下，近期EC振荡偏强。中短期市场建议关注以下三个方面：一是船司提涨的全面性和持续性，上周是达飞、赫伯罗特、地中海发布4月提涨公告，马士基虽说提涨了线上订舱价，但还未进一步发布提涨公告，关注后续马士基的跟涨情况。二是4月中下旬的需求能否延续回暖力度，从4月中下旬上海—西北欧的运力投放情况来看，船司实际运力投放缩减，装载率也有所下滑，能否支撑运价持续上涨仍存疑。三是3月25日联合国安理会通过加沙斋月停火决议，这也是联合国安理会在去年10月巴以最新一轮大规模冲突爆发后，第一次通过措辞中明确包含“要求立即停火”的决议案，但以色列表示将继续与哈马斯作战，这使得地缘因素对盘面的影响有所加大，关注近期地缘端的进展。EC在上周四强势拉涨后，短期建议暂时保持观望，等待更好的入场时机，关注EC06的做空机会。（期货日报）

    免责声明：此文仅供参考，未经核实，概不对交易结果负责，并请自行承担责任。

　　期货日报3月26日报道：警惕微小盘股回调风险

　　昨日A股三大指数集体回调，两市成交额1.04万亿元。近期上证50和沪深300指数的交易热度有降温迹象，投资者可向“低波+红利”组合移仓，规避“小盘+成长”组合的调整风险，期货端做多IH，以及多IH空IM组合。

　　昨日A股三大指数集体回调，截至收盘，上证指数跌0.71%，收报3026.31点；深证成指跌1.49%，收报9422.61点；创业板指数跌1.91%，收报1833.44点。两市成交额达到1.04万亿元，北向资金净买入55.71亿元。

　　笔者认为，经历持续反弹之后，A股情绪指数已经达到2022年以来的高位水平，预示着短期出现调整的风险较大。

　　从微观流动性的角度看，今年1月底至2月初发生的流动性风险得以解决的根本原因在于“国家队”在ETF上的净买入带来的增量资金。但近期ETF资金流入速度明显放缓，且结构上除了以沪深300ETF为代表的大盘价值股保持净流入外，以中证500ETF为代表的中盘股、中证和国证2000ETF为代表的小盘股，以及以科创和双创ETF为代表的成长股，均已出现较为明显的净流出迹象，说明虽然近三周小盘成长板块的整体表现好于大盘成长，但随着涨幅的累积，小盘和微盘股的市场分歧也在加剧。

　　笔者认为，当前小盘股和微盘股只是反弹行情，并未出现趋势反转，因为流动性层面并不支持微小盘股继续上攻。复盘2019—2023年微盘股的行情走势可以看出，其核心推动力量来自量化私募的市场中性和指数增强产品的扩容。2019年以来（对股指期货尤其是IC合约松绑， 2022年下半年上市IM合约），微盘股指数的走势和IC、IM合约的持仓总量（衡量市场中性产品总规模的重要指标）走势大体一致。今年IC和IM合约的持仓量明显下行，虽然近两个月微小盘股反弹幅度较大，但IC和IM合约的持仓量仍在持续下行，在今年市场中性和指数增强产品出现大幅回撤以及DMA产品风险暴露的情况下，量化产品的存续规模将受到一定影响（至少半年以内新产品的发行热度不会太好），所以推动微小盘股行情的核心力量将受到很大影响。

 
　　从交易层面看，小盘高贝指数的交易拥挤度已经升至2022年以来次高水平，笔者认为短期微小盘股交易过热的风险已经较为明显，且中期看微小盘股的流动性也难以得到实质性提升。此外，目前已经进入2023年年报的披露期，在2023年盈利整体偏低的背景下，微小盘股盈利端的Alpha风险不容忽视。

　　但对大盘价值和高息标的来说，“国家队”的托底行为将很大程度上打消市场对上证50指数Beta层面负收益的担忧，目前上证50指数的股息率（近12个月）仍为4%左右，在风险利率持续处于低位的背景下，4%的安全垫使得上证50指数的配置价值仍然极高。中期看，大盘价值的增量资金除了“国家队”的进一步增持外，更重要的是在上证50和沪深300指数总体Beta风险显著缩小背景下资产配置的再均衡。

　　从周度级别看，在A股企稳反弹之后，市场成交量持续放大的同时，ETF上不再出现大量买入，说明“国家队”对市场的干预在减弱、市场分歧在不断加大，而且获利盘和解套盘的变现压力也在加大，从反弹初期的普涨到目前板块间的分化，也显示出虽然市场整体量能在放大，但在微观流动性边际持续下行背景下，A股市场出现了从“增量博弈”转向“存量博弈”的迹象。

　　目前宽基指数的交易拥挤度已经处于中性偏高水平，说明针对技术层面的超跌反弹和政策预期层面的两条交易主线都存在过热迹象。市场抛压有所增加，“存量博弈”特征逐渐显现，指数超跌情况已明显修复，在市场情绪存在过热现象以及总量政策未超预期的背景下，短期市场调整压力并未得到充分释放。

　　从2月份的金融数据看，一是社融总量收缩多因基数效应，绝对水平不差但也没有亮点。二是居民端贷款收缩仍是信贷增长乏力的主因，居民经济行为保守、偏好储蓄的现象未出现明显改善。三是货币供应保持平稳，“M2-M1”剪刀差显著上行主要是春节错位所致，从“社融存量增速-M2增速”的差值看，今年2月宽货币向宽信用传导的通畅程度明显好于去年同期，但绝对水平仍待提升。

　　2月PMI数据虽小幅回落，但主要受春节效应的影响。结构方面，绝对景气度上建筑业好于制造业好于服务业。下一步，需关注服务业景气度是否会出现持续修复。供需结构方面，供应明显回落，需求相对偏弱的问题仍然存在，但边际上有所改善。价格方面，以“出厂价格-原材料价格”衡量成本压力，2月该差值边际收敛，表明制造业成本端压力有所改善，有利于制造业企业利润好转。库存方面，制造业仍处于去库到补库的过渡阶段，生产意愿仍偏低。

　　中期看，2月金融和PMI数据或加强市场对 A 股盈利端“L形”修复的预期，上半年市场会将寻找安全边际的重点放在低估值板块，高股息标的的安全垫最为确定，高红利标的仍值得关注。目前主要宽基指数的股息率（近12个月）十年历史分位均在90%以上，估值修复将是2024年确定性较高的机会。

　　近期，上证50和沪深300指数的交易热度有降温迹象，投资者可以考虑将仓位向“低波+红利”组合转移，规避“小盘+成长”组合调整的风险，期货端可做多IH，以及多IH空IM的跨品种套利。（作者单位：海通期货）
 


     免责声明：此文仅供参考，未经核实，概不对交易结果负责，并请自行承担责任！

    今年以来，焦炭期现货价格均表现弱势。相比2023年，今年下游冬储较为谨慎，采购情况也不及往年。2月以后逐渐进入春节假期，节前下游备货陆续结束，焦钢库存达到往年较高水平，加上极端天气影响运力，贸易集港情绪偏弱，市场对节后预期不高，现货成交清淡。国内长假期间，钢厂成材累库明显，焦企出货不畅，铁水产量偏低。节后在需求端拖累下，焦炭三四轮提降迅速落地，焦企亏损增加。与此同时，部分钢厂开始释放一定的补库需求，但采购增量有限，超预期降息落地叠加地产政策仅短暂提振板块情绪。近期，随着钢材去库减缓，板块情绪重回悲观氛围，加速了焦炭期货的下行走势。

　　吨焦亏损严重，焦企开工下滑

　　数据显示，截至3月7日，据我的钢铁网对全国30家独立焦化厂吨焦盈利情况的调研，全国平均吨焦盈利为-98元/吨。通过统计独立焦企全样本：产能利用率为67.39%，盈利情况及开工水平显著低于往年。3月原本是旺季预期兑现的重要节点，然而钢材累库明显，铁水产量低位振荡，焦炭刚需承压严重。截至3月中旬，五轮提降迅速落地，多地焦企亏损严重，限产程度维持在30%—50%。

　　截至3月8日，据我的钢铁网对全国247家样本钢厂的统计，焦炭库存为634.79万吨，全国230家样本独立焦化厂焦炭库存为70.36万吨，焦钢厂焦炭总库存为705.15万吨。在下游采购谨慎、焦炭供应收紧、冬储量减少的情况下，焦炭库存依然出现累库，可以看出终端需求弱势对原料端负反馈明显，焦炭供应偏宽格局短期难言改善。

　　从往年来看，年后伴随着金三银四终端旺季的开启，新增项目开工，地产销售好转，钢厂加速复工，原料需求随之复苏，吨焦在盈利的情况下依然能进行多轮提涨。然而终端房地产经历需求激增和快速增长后，在2021年开始面临销售增速放缓、融资环境收紧等问题，并在“房住不炒”基调下，叠加一些不可抗力因素，用钢需求增量明显受限，终端销售压力传导到原料端，产业整体供应过剩问题突出。因此，从需求情况和宏观经济状态来看，如果对后续价格进行展望，2023年有较强的参考意义。

　　目前来看，实际成交还弱于预期，下游工地复工情况不及往年同期，不少钢厂减产，钢材累库明显，因此短期内市场更多受空头的交易情绪主导。且宏观利好在产业链的传导效果较为滞后，即使需求方面有去年以来宏观政策，如万亿国债、定向PSL投放，以及两会定调的5%的GDP目标等进行支撑，但在当前悲观情绪加速释放的氛围下，黑色板块相关品种期现均承压下行。从盘面来看，螺纹钢和热卷主力合约在3月11日及3月14日均出现明显的增仓下行，焦炭在3月13日也有明显的增仓下行，这也能够说明近期空头力量较强，其间出现的短暂收红更多是空头获利暂时减仓。不过，中长期来看，用钢需求存在较强支撑，3月期货合约陆续进行移仓换月，我们可以看到双焦远月合约是升水近月合约的，这也说明中长线来看，市场看好需求复苏，这是一个比较积极的信号。

　　根据近期CPI及百年建筑调研的数据，国内整体消费情况已经有实质性的缓慢修复，只是短期钢材库存压力依然较大，悲观情绪下，钢厂对焦炭仍有六轮提降计划。3月底，随着板块下跌风险及悲观情绪阶段性释放，高炉开工复产增加，钢材去库好转，加上焦化行业深度亏损，限产范围扩大，焦炭供应缩减，原料价格有望止跌企稳。

　　产业信心转好还需等待

　　不过，二季度用钢需求整体难言乐观，焦炭或复刻2023年上半年的价格走势，只是跌速及跌幅会有所缩减。一方面，目前为止焦炭已经连续五轮提降，相比起来，2023年春节前提降两轮后价格持稳至4月才再度开启八轮提降，继续向下空间有所收窄；另一方面，2023年一季度地产数据出现好转，“小阳春”销售成果对当时市场情绪有明显改善，然而后续成交未能如期保持去库持续性，市场情绪由乐观转向悲观，而前期受数据提振，下游加速复产，使得黑色板块供需过剩问题更加突出。相比之下，今年以来，产业整体更加谨慎，冬储量减少，3月钢厂依旧复产缓慢，宏观利好仅能短暂提振盘面，产业信心需要实际数据的好转来支撑。

　　跌幅方面，我们需要研究焦煤价格运行区间来确定焦炭价格可能的下限。一是在供应方面对比一下近两年的差异。2023年上半年，焦煤主产地生产并未受环保政策影响，煤矿多按照既定生产目标进行，加上一季度市场对经济复苏预期较强，前期生产积极，煤焦产量同比增幅明显。2023年下半年以来，煤矿产区安检加严，加上近期山西严查超产，2024年焦煤产量或小幅下滑，但在需求弱势的情况下，这部分供应减量很难说是利多因素。二是需求方面的差异。今年与去年相同的部分是用钢需求始终低迷，焦钢厂存在去库效率低下的问题，不同的地方在于去年情绪面上经历了从乐观到悲观的变化，行情的演绎更加极端，而今年始终保持谨慎，且宏观方面其实存在诸多潜在利好，只是短期对产业链提振效果不明显。因此，供需双减情况下，即使原料端受下游负反馈挤压，2024年煤价的低点也会略高于2023年最低点，焦煤现货价格年内或在1550元/吨（当前为1950元/吨）附近存在一定支撑，因此随着煤价的下跌，焦炭在二季度或仍有三四轮提降空间。

　　 
　　总体而言，中长线终端有望改善，但一二季度用钢需求将维持低迷，行业整体产能有待消化，在供需偏宽格局下，后续焦炭或仍有三四轮提降空间。行情的转折点或出现在去库结束及重要会议或宏观政策出台共振的节点，后续需密切关注地方债务是否改善、基建及新增项目开工情况及地产市场成交对钢厂复工的提振。（来源：期货日报）


　　免责声明：此文仅供参考，未经核实，概不对交易结果负责，并请自行承担责任！

    今年以来，焦炭期现货价格均表现弱势。相比2023年，今年下游冬储较为谨慎，采购情况也不及往年。2月以后逐渐进入春节假期，节前下游备货陆续结束，焦钢库存达到往年较高水平，加上极端天气影响运力，贸易集港情绪偏弱，市场对节后预期不高，现货成交清淡。国内长假期间，钢厂成材累库明显，焦企出货不畅，铁水产量偏低。节后在需求端拖累下，焦炭三四轮提降迅速落地，焦企亏损增加。与此同时，部分钢厂开始释放一定的补库需求，但采购增量有限，超预期降息落地叠加地产政策仅短暂提振板块情绪。近期，随着钢材去库减缓，板块情绪重回悲观氛围，加速了焦炭期货的下行走势。

　　吨焦亏损严重，焦企开工下滑

　　数据显示，截至3月7日，据我的钢铁网对全国30家独立焦化厂吨焦盈利情况的调研，全国平均吨焦盈利为-98元/吨。通过统计独立焦企全样本：产能利用率为67.39%，盈利情况及开工水平显著低于往年。3月原本是旺季预期兑现的重要节点，然而钢材累库明显，铁水产量低位振荡，焦炭刚需承压严重。截至3月中旬，五轮提降迅速落地，多地焦企亏损严重，限产程度维持在30%—50%。

　　截至3月8日，据我的钢铁网对全国247家样本钢厂的统计，焦炭库存为634.79万吨，全国230家样本独立焦化厂焦炭库存为70.36万吨，焦钢厂焦炭总库存为705.15万吨。在下游采购谨慎、焦炭供应收紧、冬储量减少的情况下，焦炭库存依然出现累库，可以看出终端需求弱势对原料端负反馈明显，焦炭供应偏宽格局短期难言改善。

　　从往年来看，年后伴随着金三银四终端旺季的开启，新增项目开工，地产销售好转，钢厂加速复工，原料需求随之复苏，吨焦在盈利的情况下依然能进行多轮提涨。然而终端房地产经历需求激增和快速增长后，在2021年开始面临销售增速放缓、融资环境收紧等问题，并在“房住不炒”基调下，叠加一些不可抗力因素，用钢需求增量明显受限，终端销售压力传导到原料端，产业整体供应过剩问题突出。因此，从需求情况和宏观经济状态来看，如果对后续价格进行展望，2023年有较强的参考意义。

　　目前来看，实际成交还弱于预期，下游工地复工情况不及往年同期，不少钢厂减产，钢材累库明显，因此短期内市场更多受空头的交易情绪主导。且宏观利好在产业链的传导效果较为滞后，即使需求方面有去年以来宏观政策，如万亿国债、定向PSL投放，以及两会定调的5%的GDP目标等进行支撑，但在当前悲观情绪加速释放的氛围下，黑色板块相关品种期现均承压下行。从盘面来看，螺纹钢和热卷主力合约在3月11日及3月14日均出现明显的增仓下行，焦炭在3月13日也有明显的增仓下行，这也能够说明近期空头力量较强，其间出现的短暂收红更多是空头获利暂时减仓。不过，中长期来看，用钢需求存在较强支撑，3月期货合约陆续进行移仓换月，我们可以看到双焦远月合约是升水近月合约的，这也说明中长线来看，市场看好需求复苏，这是一个比较积极的信号。

　　根据近期CPI及百年建筑调研的数据，国内整体消费情况已经有实质性的缓慢修复，只是短期钢材库存压力依然较大，悲观情绪下，钢厂对焦炭仍有六轮提降计划。3月底，随着板块下跌风险及悲观情绪阶段性释放，高炉开工复产增加，钢材去库好转，加上焦化行业深度亏损，限产范围扩大，焦炭供应缩减，原料价格有望止跌企稳。

　　产业信心转好还需等待

　　不过，二季度用钢需求整体难言乐观，焦炭或复刻2023年上半年的价格走势，只是跌速及跌幅会有所缩减。一方面，目前为止焦炭已经连续五轮提降，相比起来，2023年春节前提降两轮后价格持稳至4月才再度开启八轮提降，继续向下空间有所收窄；另一方面，2023年一季度地产数据出现好转，“小阳春”销售成果对当时市场情绪有明显改善，然而后续成交未能如期保持去库持续性，市场情绪由乐观转向悲观，而前期受数据提振，下游加速复产，使得黑色板块供需过剩问题更加突出。相比之下，今年以来，产业整体更加谨慎，冬储量减少，3月钢厂依旧复产缓慢，宏观利好仅能短暂提振盘面，产业信心需要实际数据的好转来支撑。

　　跌幅方面，我们需要研究焦煤价格运行区间来确定焦炭价格可能的下限。一是在供应方面对比一下近两年的差异。2023年上半年，焦煤主产地生产并未受环保政策影响，煤矿多按照既定生产目标进行，加上一季度市场对经济复苏预期较强，前期生产积极，煤焦产量同比增幅明显。2023年下半年以来，煤矿产区安检加严，加上近期山西严查超产，2024年焦煤产量或小幅下滑，但在需求弱势的情况下，这部分供应减量很难说是利多因素。二是需求方面的差异。今年与去年相同的部分是用钢需求始终低迷，焦钢厂存在去库效率低下的问题，不同的地方在于去年情绪面上经历了从乐观到悲观的变化，行情的演绎更加极端，而今年始终保持谨慎，且宏观方面其实存在诸多潜在利好，只是短期对产业链提振效果不明显。因此，供需双减情况下，即使原料端受下游负反馈挤压，2024年煤价的低点也会略高于2023年最低点，焦煤现货价格年内或在1550元/吨（当前为1950元/吨）附近存在一定支撑，因此随着煤价的下跌，焦炭在二季度或仍有三四轮提降空间。

　　 
　　总体而言，中长线终端有望改善，但一二季度用钢需求将维持低迷，行业整体产能有待消化，在供需偏宽格局下，后续焦炭或仍有三四轮提降空间。行情的转折点或出现在去库结束及重要会议或宏观政策出台共振的节点，后续需密切关注地方债务是否改善、基建及新增项目开工情况及地产市场成交对钢厂复工的提振。（来源：期货日报）


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　　近段时间，股债“跷跷板”效应凸显。本周以来，国债期货整体呈现上涨走势，其中，周四，30年期国债期货盘中再创新高，最高价为105.48。与此同时，10年期和30年期国债收益率迭创新低。

　　一德期货金融衍生品高级分析师刘晓艺表示，本周国债期货上涨主要是避险情绪的推升。本周以来，权益市场再度出现大幅调整，与国内基本面相关度较高的黑色建材板块相关品种明显受到情绪压制。风险偏好再度回落催生避险资金涌入债市。

　　南华期货债券分析师高翔分析认为，近期基本面增量信息有限，资金面整体平稳，在主线缺席的情况下，避险情绪成为债券市场的主要影响因素。本周以来，由于权益资产冲高回落，风险偏好并没有出现此前市场预期的大幅改善情况，股债跷跷板效应叠加宽松预期，国债期货整体延续上涨势头，而在现券收益率新低之后，多头情绪进一步得到强化。

　　从市场表现来看，高翔表示，近来国债期货长短两端品种走势出现分化，在降准消息落地后的前几个交易日，资金面转松带动短端合约品种走强，而长端则由于收益率曲线过度扁平，更多走宽松兑现利多出尽的逻辑，止盈盘居多。后续市场逻辑转变，风险偏好回落，降息预期再起，长端合约快速拉升，随着年关临近，跨节流动性让市场对于短端合约始终保持一份谨慎。因此，长短两端强度发生转变。

　　刘晓艺认为，近期长债和超长债表现最强。继周二10年期国债收益率突破2020年4月低点后，周三10年期国债收益率再创历史新低。而比10年期国债更强的30年期国债，早在年初收益率就已经创出新低，本周接连突破前低。超长债和长债领涨大类资产，反映出本轮债市做多的逻辑不仅仅是避险情绪的驱动。实际上，资产荒才是主导本轮行情的根本逻辑。自2023年11月以来，30年期与10年期国债期限利差开启压缩，负债端稳定的保险和商业银行在缺资产的背景下，强配超长债和长债，以拉长组合久期增厚收益，正是基于利率中枢下移、高资产越发稀少、早配早收益的中长期逻辑。随后，降准降息预期和股市下跌先后催化债市上涨，偏股型基金和宏观资金的涌入避险属性和基本面确定性更强的长端和超长端债券，使得期限利差进一步压缩。

　　从基本面来看，刘晓艺认为，目前国债基本面并没有发生较大变化。从经济先行指标来看，1月制造业PMI环比虽有所改善，但仍处于荣枯线之下，同期水平仅高于2009年1月，建筑业和服务业PMI也都处于历史同期低位，表明当前经济修复依然偏缓。数据公布后，盘面表现平淡，表明市场对于数据已有预期。

　　高翔表示，国内基本面延续弱复苏态势，1月PMI数据公布，指数底部上行，分项方面，供需两端的对应指数都有所走强，或许跟外贸需求的边际修复有关，而从库存和价格指标来看，需求回暖带动的补库周期还有待信号确认。海外方面，1月美联储议息会议结束，尽管3月降息预期基本被否定，但会议陈述中删除了有关进一步收紧的类似措辞，变相确认了加息周期的结束，中美货币政策周期错位的局面改善或进一步释放货币政策空间。

　　展望后市，高翔认为，连续上涨后国债期货上行空间较为逼仄，现券收益率在2.42%左右，靠近2.4%的水平下行受阻。短期内债市依旧跟随风险偏好而动，若风险资产底部反弹，风险偏好改善，国债期货或有调整；若风险偏好持续低迷，尽管国债期货上行空间有限，多头仍将主导市场。

　　刘晓艺表示，当前10年期国债收益率已下行到政策利率以下，表明债市的上涨已经定价MLF降息5BP。简言之，债市已经透支了未来降息的利好。在此背景下，配置盘当前做多动力不足，意味着国债期货继续上涨空间有限。从投机盘的角度看，权益市场没有企稳前，避险情绪仍会支撑债市。考虑春节后国债期货2403合约距离进交割月不足10个交易日，主力资金或在节前提前移仓。目前多头移仓意愿相对更强，移仓行为或带动近远月价差收敛，主力合约2403大概率维持高位振荡走势。（期货日报）

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　　期货日报1月22日报道：企业应把风控作为生存底线，树立正确的风险管理目标和理念

　　针对不同类型的铜产业链客户，简单的宏观面和基本面分析以及行情研判只能满足初级的企业诉求，因企业而异，独家定制，能够辅助企业铜现货采购销售、库存保值、期现交割、基差贸易和含权贸易的期货衍生品服务才能契合企业深度需求。本文着重分析5种有色金属产业期货衍生品应用模式，包括基差贸易、含权贸易、仓单质押和融资、套期保值、跨期套利，对企业接触较多的期货衍生品服务模式作简单归纳和探讨。

　　铜产业链积极参与期货衍生品市场

　　铜与期货的缘分由来已久，2023年是沪铜期货合约上市30周年，以沪铜为代表的有色金属期货合约经历了从诞生到成长、从成长到成熟的过程。沪铜期货合约作为市场公认的最成熟的期货合约品种之一，是国内铜现货市场买卖最权威的基础价格。2018年，沪铜期权合约上市，这也是我国上市的首个工业品期权合约。2020年，国际铜期货合约上市，成为我国首个以“双合约”模式运行的国际化期货合约，采用“国际平台，净价交易，保税交割，人民币计价”的交易模式，力求将铜的定价权掌握在自己手中。

　　铜在电气、建筑、交通、家电、机械等领域均有广泛应用，同时作为宏观经济的重要指标，素有“铜博士”的美名。我国作为全球最大的铜冶炼生产国和铜消费国，铜原材料对外依存度却超77%，主要原因是海外铜矿被欧美老牌矿业把控，我国冶炼厂大而不强，赚取微薄加工费，进口铜精矿和精炼铜以伦铜价格为基础，以美元计价，面临海外市场价格波动和汇率波动的双重风险。尤其是国内铜冶炼巨头，年均百万吨的铜精矿需求和精炼铜产量促使其必须积极参与期货市场，开展套期保值。此外，大量中小型铜贸易商和中下游加工企业，以及终端用铜的电气和家电等企业也为规避价格波动风险，积极参与套保。与此同时，铜较强的金融属性也吸引专业金融机构，以CTA策略、中长期战略资产配置的方式，进入铜期货衍生品市场。然而，针对不同类型的铜产业链客户，简单的宏观面、基本面分析以及行情研判只能满足初级的企业诉求，因企业而异，独家定制，能够辅助企业铜现货采购销售、库存保值、期现交割、基差贸易和含权贸易的期货衍生品服务才能契合企业深度需求。

　　首先，作为国内的重要铜产业资金，冶炼厂常年有大量的铜原材料进口需求，需要通过期货市场锁定加工费，产生了大量买伦铜、卖沪铜的比价交易。随着国内铜冶炼巨头陆续在伦敦金属交易所注册品牌，并获得了直接从事境外期货套期保值的资格，铜生产企业的进出口锁汇更加便捷。比如，在比价趋势走低时，做空比价，卖出沪铜，买入伦铜；在比价趋势走高时，做多比价，买入沪铜，卖出伦铜。然而，国际铜期货合约上市后，越来越多的企业可以通过国际铜期货进行套保，对有进出口交割业务的铜冶炼生产企业而言，在出口窗口打开的情况下，可以买沪铜、卖国际铜锁定价差；在进口窗口打开的情况下，可以买国际铜、卖沪铜赚取进口盈利。

　　铜冶炼企业作为国内主要的铜卖出套保方，一般根据企业生产情况，逢高卖出套保，滚动持仓，并且为了避免近月合约软逼仓的风险，会优先选择远期合约。同时，铜冶炼企业为了拓宽销售渠道，会利用基差贸易、含权贸易等方式，适当让利给贸易商和中下游大型铜加工企业。

　　其次，铜贸易商作为活跃市场的重要力量，对库存周转和现金流稳定十分看重，除传统的基差和含权贸易之外，贸易商也可以通过注册仓单、仓单质押融资和仓单冲抵保证金、期现交割等最大程度地盘活库存。通过灵活运用期权，提前锁定利润，赚取合理价差，保证企业稳健经营。

　　最后，铜中下游加工企业和终端消费企业作为主要的铜买入套保方，对铜原材料长期存在现货缺口，但一般企业资金量较小且以销定产，缺少商品议价权，担忧价格上涨和库存跌价风险，而且面临低价时，上游捂盘惜售，出现市场买不到货的情况。然而，通过积极参与套期保值和期现交割提前锁定原材料成本，可以获得稳定高质量货源。

　　基差贸易是全球通行的贸易定价规则

　　2023年12月8日，上期所发布《上海期货交易所基差贸易业务管理办法》，对交易所开展基差贸易业务予以明确规定，为基差贸易业务顺利开展和平稳运行提供制度保障。

　　基差贸易业务，是指交易双方以约定的基准期货合约某个时点的价格+挂牌基差（挂牌基差是基差交易商挂牌时确定的某一特定商品的现货价格与期货价格之差）作为交收结算价格，买卖一定数量商品的现货贸易活动。基差交易商基于交易所公布的合同模板，选择拟交易商品的品牌、品级（规格）、点价方式、交收方式等要素，并在平台上挂牌。首先，在规定的点价期内，点价方对数量和价格进行点价；其次，点价完成后，按照点价确定的基准期货合约成交价格+挂牌基差的方式，确定基差贸易合同交收结算价；最后，点价日收市前未完成点价的，将在最后点价日收市后，按照基准期货合约前一交易日的结算价+挂牌基差的方式，确定基差贸易合同交收结算价。

　　买卖双方通过期货盘面点价来达成现货交易，点价促成了现货成交价格和期货价格的捆绑，是实现期货套期保值的基础。在实际应用中，上游为了打开销路和稳定下游关系，一般是买方拥有点价权，买方可以通过挂单和即刻实时点价的方式报出心理成交价，只要盘面卖价触及此价位，点价即完成。买方一般希望点价越低越好，如果看空后市，希望延期点价，可以相互协商、追加保证金等。点价的决策周期较短，非常依赖短时间内的行情预判和技术分析、经验判断等。而套期保值时间跨度一般较长，更看重宏观面和基本面分析。

　　点价的时机稍纵即逝，对买卖双方而言，短期内行情研判的正确与否非常重要，一般情况下，买方拥有点价权，如果买方预判价格将上涨，可以集中尽早点价，规避成本上涨风险；如果买方预判价格将下跌，可以延后点价，根据现货需求情况随行就市。而卖方为了对冲价格风险，一般会灵活调整升贴水来修正和引导买方的预期。点价借助期货价格公开、透明、公正、权威的特点，实现期现联动，同时减少买卖双方的对抗性，稳定上下游客户关系，实现双赢。

　　基差贸易已经成为全球通行的贸易定价规则，广泛应用于能源化工、有色金属、黑色金属等大宗商品领域。产业链企业对基差贸易实现“保供稳价”和风险管理的需求也越发迫切。基差贸易业务将为大宗商品行业提供一个公开、透明、安全、规范的基差报价市场，满足实体企业个性化、多元化的风险管理需求，有利于促进期货市场价格发现功能进一步发挥，促进期货市场服务实体经济高质量发展，助力提升重要大宗商品价格的影响力。

　　大型铜冶炼厂用含权贸易方式报价

　　含权贸易，是指场内外期权和基差贸易的组合，通过将期权嵌入基差贸易合同，帮助客户获得有条件的弹性结算方式，转移现货价格风险。上游企业可通过期权交易锁定最低销售价，实现销售价“遇涨则涨、遇跌不跌”；下游企业则可锁定最高采购价，实现采购价“遇涨不涨、遇跌则跌”，实现稳价的效果。利用期权非线性损益的特点，设计跨式期权、障碍敲入敲出期权等，达到保险的效果。比如，封顶采购、保底销售、二次点价、上游销售累沽基差贸易、下游累积基差贸易等，本文简单介绍常见的封顶采购和二次点价模式。

　　从封顶采购模式来看，在传统的基差点价模式下，下游买方预期价格将下跌，希望能低价买货，但又担心期货价格上涨，导致成本提高。上游卖方为了加快库存周转，拓展销售渠道，和下游买方约定采购封顶价，保证下游买入价格不超过约定的封顶价。买卖双方签订封顶采购合同后，卖方买入封顶价的看涨期权，如果价格低于封顶价，双方盘面点价+基差成交，一旦价格上涨超过封顶价，买方要求封顶价买入时，上游卖方行使看涨期权，对冲价格上涨风险。

　　从二次点价模式来看，在传统的基差点价模式下，下游买家担心点价后盘面价格下跌，点价过高造成损失。上游卖家为了加快库存销售，提供二次点价服务，如果点价后价格继续下跌，可以允许买方重新点价。如果点价后价格上涨，买方可以选择不二次点价。卖方在下游买方第一次点价后，立刻以第一次点价的价格买入看跌期权，一旦价格下跌，客户二次点价，则行权对冲价格下跌风险。

　　近年来，随着铜期权工具的诞生，国内大型铜冶炼厂和风险管理机构采用含权贸易方式报价，即设定底板价。运用期权、期货、现货三种工具，将客户的一系列需求简洁有效地糅合在一纸现货合约中，满足客户对商品交易数量和价格的综合风险管理需求，而设计出的个性化现货贸易方案。

　　标准仓单是连接期现货市场的纽带

　　标准仓单，是指交割仓库开具并经期货交易所认定的标准化提货凭证。通俗来讲，标准仓单是连接期货和现货的纽带。2018年5月28日，上期所正式上线上期标准仓单交易平台（下称平台），为实体企业提供标准仓单开户、交易、结算、交收、 信息、风控等一站式服务，标的是期货标准仓单，通过标准仓单交易，可以实现天天交易、日日交割，改变传统期货交易只能在每月交割期内交割一次的模式。目前，平台通过卖方挂牌交易，买方摘牌成交，并于当日完成结算交收，大大提高了有色金属贸易的效率，作价、签约、货款支付、货权转移、发票开具时间大大缩短，同时平台的挂牌情况直观，及时了解到当日行情和库存信息，价格公开透明。整个交易流程由交易所背书，公信力强，货物、资金、票据均通过交易所流转，规避了交易对手的信用风险。对长期拥有滚动库存的中大型贸易商而言，仓单质押和融资或仓单冲抵期货保证金可以盘活库存，减轻企业现金流压力。

　　标准仓单质押，是指出质人（即债务人或第三人）将其拥有的标准仓单移交给质权人（债权人）占有，将该标准仓单作为债权的担保。债务人不履行债务时，债权人有权依照法律以该标准仓单折价，或者以拍卖、变卖该标准仓单的价款优先受偿。资金方不会在期初将完全与货物价值相等的款项给予融资方，而是会打个折扣——质押率。一般来说，放款数额约为期初货值的70%（即质押率为70%），这样一来，就算融资方到期违约，资金方仍然保有100%的货物处置权，只要货物价值下跌幅度不大于30%，资金方处置货物后仍可弥补融资方未偿还的资金。对资金紧缺、融资需求大的企业来说，100%的货物仅能获得70%价值等额的融资额度，而剩下30%的货物未能完全发挥效用，以及随时可能被追加保证金，降低了企业的运营效率。

　　对资金方来说，在货值大幅下跌时，可能面临保证金追加失败的风险，而且在融资方违约后，缺少现货渠道去做弃货处置，最终处置得到的金额也可能无法抵补融资款。因此，引入了“仓单质押+期货/期权”模式，对冲质押物价格下跌的风险。如果选择“仓单质押+场外期权”模式，资金方需要向融资方事先收取一笔服务费，但当仓单价格上涨时，资金方的期权头寸不会有亏损。如果仓单价格下跌，看跌期权行权可以弥补现货货值的亏损。如果选择“仓单质押+期货”模式，资金方事先不需要向融资方收取任何费用，但当仓单价格上涨时，资金方卖出期货的头寸会产生一定亏损。如果仓单价格下跌，期货盘面盈利可以弥补现货货值的亏损。

　　企业参与套期保值是为了规避风险

　　套期保值（对冲贸易），是指交易人在买进（卖出）实际货物的同时，在期货交易所卖出（买进）同等数量的期货交易合同作为保值。一般情况下，随着期货交割临近，期货和现货价格趋于一致。套期保值也是利用这个原理，用一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，对冲价格风险。因为期货投机参与者的存在，期货价格的涨跌幅相对现货价格更大，所以两者价格波动幅度不同步会导致基差走强或者走弱。

　　套期保值的实质是将基差变化替代了价格变化，用相对价格替代绝对价格。极端情况下，比如，现货库存货源较为紧缺，现货一价难求，现货价格远大于期货价格，或者现货市场货源过剩，市场买涨不买跌，现货难以成交，现货价格小于期货价格。临近交割，现货价格和期货价格出现背离，这种情况会促使产业客户通过期现交割或注册仓单入市期现套利，逐步缩小两市价差。

　　基差=现货价格-期货价格。当基差变强时，即现货价格上涨幅度大于期货价格上涨幅度，或者现货价格下跌幅度小于期货价格下跌幅度，则有利于卖出套期保值。反之，当基差走弱时，即现货价格上涨幅度小于期货价格上涨幅度，或者现货价格下跌幅度大于期货价格下跌幅度，则有利于买入套期保值。比如，春节前后作为电解铜传统消费淡季，中下游铜材加工企业大多进入休假模式，但上游的铜冶炼生产企业一般不会停产，产业上下游的不同步导致现货市场出现电解铜阶段性累库，期现价格差异较大。上游企业可以在期货市场卖出套期保值，通过期转现交割的方式销售电解铜。利用期货市场，在相对高位提前锁定售价。如果出现严重的期现价格背离，产业客户可以通过期货市场寻找贸易机会，在期货市场以12%—15%的资金杠杆买进同等货值电解铜，等待期现价格回归后平仓了结。如果期现继续背离，期货价格仍处于低位，可以期转现交割，再在现货市场卖出货物，赚取期现差价。

　　企业参与套期保值的目的是规避风险，平滑波动，而不是单方面投机，所以对于套期保值的效果，需要结合期货和现货两个市场。套期保值的方向和时机需要结合企业短期订单，中长期战略储备因地制宜，即使是加工企业，如果原材料库存过高存在跌价风险，也可以选择卖出套保，弥补原材料和销售损失。长期套期保值需要关注合约的连续性和月间价差结构，有色金属现在都是连续合约，注意移仓时机选择，减少交易的摩擦成本。如果套保期货账户出现浮亏，建议严格设定止盈和止损，一旦出现企业期货账户亏损超过15%，立刻无条件平仓，防止期货账户亏损进一步扩大。合理规划套保比例，如果缺乏专业团队，可以循序渐进，从30%—60%开始套保，熟悉相关流程和操作后，套保比例可以增至80%—90%。除此之外，实际操作中需要考虑13%增值税的问题，根据企业实际情况，合理安排套保节奏。

　　跨期套利核心是观察现货市场强弱

　　跨期套利，是指利用同一个品种、不同月份合约之间的强弱差异，根据宏观面和基本面分析，寻找合适的套利机会。在不同合约月份建立数量相等、方向相反的交易头寸，并以对冲或交割方式结束交易的一种操作方式。跨期套利一般分为正套、反套以及组合套利，正套为买近抛远，反套为买远抛近，组合套利相对复杂，卖出（买入）前后合约，再买入（卖出）中间合约。跨期套利的核心是现货的强弱，也就是基差的强弱，一般现货走强，可正套；现货走弱，可反套。

　　整体而言，在铜产业链中，矿采选企业和冶炼行业大多为国有大型企业，拥有丰富的套期保值经验和人力财力，大部分企业对期货、期权套期保值等衍生品应用娴熟。不过，以中小型民营企业为主的下游加工企业缺乏相应的人才和充裕的现金流，对期货、期权等衍生品常常难以下手。在面临价格波动时，只能通过硬抗来渡过难关。在价格上涨时，企业采购原材料成本上升，但其生产的终端产品价格难以同步上调，企业利润损失严重。然而，随着大宗商品价格波动加大，企业如果不能有效管控成本，任何一个微小的波动都可能引发企业的生存问题。而管控风险、锁定利润对企业实现长期稳定可持续发展十分重要，实体企业应该把风险控制作为生存的底线，树立正确的风险管理目标和理念，建立系统的套期保值风险管理制度与体系，并将其嵌入企业全流程过程中，才能利用好期货工具，应对可能的市场波动风险，让衍生品成为铜企新生产力，帮助企业实现成本保、利润增、波动小，稳健经营，做大做强。（作者单位：中辉期货）



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　　配置需求增长迅速

　　2024年上半年各股指大概率仍维持底部振荡的行情，但下行空间有限。同时股指期权波动率处于较低分位数，因此可以选择卖出宽跨式策略赚取时间流逝的收益，当行情持续振荡一定周期，波动率持续下行，可以构建牛市看涨价差策略布局赚取行情超跌反弹的收益。

　　回顾：2023年行情演绎的六个阶段

　　2023年，股指行情受多重因素影响，整体呈现振荡态势。

　　2023年股指行情大致可以分为六个阶段：

　　第一阶段（2023年年初至春节前期）：该阶段主要股指均呈现振荡上行的走势。市场的核心驱动因素是对宏观经济复苏的较强预期。1月、2月份国内稳增长政策加速落地，经济数据快速修复，疫情影响因素逐步消散，消费、投资数据均超预期改善，房地产行业跌幅明显收窄，出口保持较强韧性。市场对宏观回暖的乐观预期推升市场情绪。该阶段牛市价差策略可以获得较好的收益。

　　第二阶段（2023年春节后至3月底）：该阶段主要股指均呈现振荡下行的走势，市场核心驱动因素是此前国内外乐观预期的修正。国外方面，2月、3月美国经济数据表现强势，就业数据强劲，通胀数据持续高企，市场对美联储的加息预期加强。另外，3月份海外银行股爆雷事件也打击了市场风险偏好，整体乐观预期回归观望。该阶段熊市价差策略可以获得较好的收益。

　　第三阶段（2023年3月下旬至4月下旬）：该阶段主要股指均呈现振荡上行的走势。市场的核心驱动因素是概念推动预期以及房地产短暂回暖的利好。ChatGPT的概念火热，推升了包括算力、芯片、版权等与生成式AI相关的板块的股价。3月份国内商品房销售出现“小阳春”现象，大金融、房地产等相关板块强势反弹。该阶段个股表现强于指数，指数的波动幅度远小于个股，可以构建卖出宽跨式策略或布局中证1000股指期权牛市看涨价差。

　　第四阶段（2023年4月下旬至7月下旬）：该阶段主要股指均呈现振荡下行的趋势。4月起经济数据表现偏弱，制造业PMI跌破荣枯线，制造业企业利润同比负增长，制造业景气度下行。房地产销售自4月起逐渐走弱，新增社融、信贷数据均同步走弱，国内需求不足的问题显现。出口方面，一季度出口仍保持韧性，但4月、5月出口数据逐渐走弱，与制造业PMI的新出口订单指数相呼应，外需不足的问题也开始显现。加上5月份人民币汇率回落，股指振荡回调。这个阶段买入认沽策略可以获得较好的收益。

　　第五阶段（2023年7月下旬至8月初）：该阶段主要股指均呈现振荡上涨的趋势。市场的核心影响因素是对7月中央政治局会议政策利好的预期。“房地产政策优化调整”以及“活跃资本市场”是最主要的两个市场热点。房地产实行认房不认贷政策、下调房贷首付比例、股市下调印花税、控制IPO和再融资发行节奏以及规范大股东减持等举措陆续出台，房地产板块以及大金融板块涨幅居前。这个阶段牛市价差策略可以获得较好的收益。

　　第六阶段（2023年8月初至年底）：该阶段主要股指均呈现振荡下跌的趋势。宏观面，房地产周期下行拖累内需，海外商品需求下滑拖累外需，国内外经济数据显示经济总需求略显不足，对企业业绩修复构成压力。资金面，自8月以来北向资金净卖出累计超 1900 亿元，而新发股票基金份额位于历年低位，流入股市的增量资金较少，制约股指估值提升。

　　综上，国内宏观经济与政策的预期是影响股指走势的核心变量之一。市场对宏观经济的预期经历了强复苏—弱复苏的预期变化，对政策利好的预期也由乐观转向稳健中性。此外，在于资金风险偏好较低，内外资金持仓信心不足，尤其是北向资金的减量，使得股票的估值预期反复，多次影响投资者信心。

　　2024年，影响指数行情走势的核心因素仍然是宏观预期与资金面，在此基础上等待市场对政策做出正反馈，预计股指将是振荡筑底的一年。

　　分析：PCR指标回落至较低分位数，指数上行可能性增高

　　指数市场的下行，带动了期权的避险需求，投资者积极利用股指期权进行风险管理，同时也会激发期权的投机交易头寸的上升，从而进一步拉升期权的成交量和持仓量。特别是市场大跌时，投资者多头提前布局的需求增加，利用个股参与会存在较大风险，用主动基金布局又面临持仓的不确定性和效率问题，虽然ETF期权相对稳妥，但参与需要较大的资金占用，此时，股指期权就成了更好的先行试仓工具。截至2023年12月29日数据，股指期权成交量在2023年迎来了进一步增长，其中，受到市场投资者对电子、科技板块的良好预期所产生的配置需求影响，小盘股的代表中证1000期权的成交量与持仓量增长尤为迅猛，2022年的两倍以上。这一趋势在2024年将得到延续。

　　PCR指标分为持仓量PCR、成交量PCR和成交额PCR指标，其中成交量和成交额与行情相关性较弱，持仓量PCR指标主要呈现了专业投资者以卖方头寸呈现出的市场多空看法，相较于成交量PCR与成交额PCR对行情预期的相关性更高。

　　其内在逻辑是：当市场上行，投资者会敢于sell put（做多），put持仓数量变多，PCR增大；

　　当市场下跌，投资者倾向于sell call（做空），call持仓数量变多，PCR减少。

　　因为期权是T+0产品，卖方持仓过夜更能体现投资者对于所持标的的信心，能很好地反映市场多空情绪。

　　2023年以来，股指期权PCR指标持续走低，截至2024年1月19日，沪深300股指期权持仓量PCR为0.458，位于历史20分位数以下；中证1000股指持仓量PCR为0.464，位于历史10分位数以下；上证50股指期权持仓量PCR0.42，位于历史20分位数以下，股指期权持仓量PCR均处于较低分位数，说明近期市场处于极度悲观情绪之下。通常，当PCR指标位中位数下方，我们预计该悲观情绪或将持续，可进行一定策略跟随，逢高卖涨；当PCR指标低于20分位数，则需谨慎跟踪观察行情反转的可能，减少跟随仓位。特别是中证1000股指期权，PCR指标已经进入10分位数以下极值区间，或存在较高的反转预期，在宏观面有明确利好力度之前，大部分仓位仍以稳健策略为主，可少量配置买入看涨构建垂差策略防范尾部风险造成的损失。

　　2023年各指数隐波波动范围低于预期，全年沪深300股指期权隐波波动范围为12%至20%，中证1000股指期权隐波波动范围为12%至22%，上证50股指期权隐波波动范围为13%—20%。股指期权隐含波动率中枢处于3年期历史波动率较低分位数。

　　同时，股指期权主力平值隐含波动率跟对应指数走势整体呈现较弱的正相关。2023年一至三季度初，隐波振荡下行与指数呈现正相关，逐渐回落处于历史较低分位区间运行，直到三季度股指期权的隐波才逐步走高，2023年四季度至2024年1月，呈现较为明显的负相关。全年股指期权隐波有3次较为明显的冲高，第一次是在2023年7月份，隐波冲高幅度较大，但维持时间较短，各指数均走高；第二次是在2023年10月份，隐波冲高幅度不及第一次，且冲高时间相对较短，各指数在关键关口争夺；第三次是在2023年11月底至年底，隐波波峰继续收窄，市场避险情绪减弱，但同时交投情绪转弱。这与隐含波动率急跌缓涨的特性也有一定关系，在同等级别的行情区间里，隐含波动率随着行情下跌而增大的速度要大于同等级别的上涨行情，2023年四季度至2024年1月，上证综合指数多次探底最终下破2900点，隐含波动率随之快速上行。伴随行情的反复，仍有一定卖出看涨期权获取波段内波动率下行与时间价值收益的机会。

　　应对：一颗红心  两手准备

　　基于上述分析，2024年上半年美联储大概率维持高利率，增量资金偏少制约股票估值修复预期，故2024年上半年各股指大概率仍维持底部振荡的行情，但下行空间有限。同时股指期权波动率处于较低分位数，因此可以选择卖出宽跨式策略赚取时间流逝的收益，同时当行情持续振荡一定周期，波动率持续下行，可以构建牛市看涨价差策略布局赚取行情超跌反弹的收益。

　　2024年下半年行情走势需要关注宏观需求的内生增长动能是否复苏，以及海外货币政策是否发生反转，若存在转向的明确信号，可以布局买入认购期权的策略，否则可以继续选择卖出宽跨式策略或牛市看涨价差策略布局波段行情。

　　1.卖出宽跨式策略结构解析

　　卖出宽跨式期权，是以较低的执行价格卖出看跌期权，并以较高的执行价格卖出看涨期权，基于后市在执行价格区间内振荡的预期之上，以获得波动率下行和时间价值流失的收益。

　　不考虑交易成本与冲击成本的情况下，宽跨式期权到期盈亏平衡点有两个：

　　看涨期权行权价格加上收取的全部权利金，看跌期权的行权价减去收取的全部权利金，也构成了宽跨式到期收益的行情区间，到期行情在区间内则获得双边权利金，若向上或向下突破区间，将面临较大的权利金亏损。

　　因此，投资者应及时基于情景对宽跨式策略做出及时调整。若当指数非常接近预期上限时，潜在亏损风险明显增加。若仍然维持指数振荡的判断，可将行权价向更高的价位移仓，从而回到一个安全区间。当指数非常接近下限时，也可进行类似的移仓操作。

　　若突发事件引起指数大幅变动，突破了盈利区间，则需要设置绝对值止损，止损价需要结合自身风险承受能力或参照彼时平值期权的价格。

　　或当对指数走势有了新的判断，若由振荡预期转为下跌预期，则将先前持有的卖出虚值看跌期权平仓，策略调整为只持有卖出虚值看涨期权头寸，以顺应行情的变化。

　　双卖策略更适合资金充裕的专业投资者进行布局，一般投资者可以通过使用牛市看涨价差策略进行灵活配置。

　　2.牛市看涨价差策略结构解析

　　牛市看涨价差的构建方式是以买入低行权价的看涨期权合约，卖出高行权价的看涨期权合约进行构建。由于低行权价的认购期权更偏实值，通常比高行权价的认购期权更贵，因此在开仓时是权利金的净支出。当指数价格超过较高行权价时，牛市看涨价差受益最大，此时可以进行止盈或向更高行权价移仓进行续持。

　　牛市看涨期权可以看作是一个收益有限的买入策略，在2024年行情振荡筑底期间，波段反弹行情或多有发生，当我们认为行情或将反弹，但反弹空间有限时，可以通过买入平值看涨期权，同时卖出一个前高位置认购期权来降低权利金支出，同时可以抵御一些买腿时间价值流失的损失，由于平值期权的vega为正，且对波动率变化最为敏感，适合择时在波动率低位入场更有优势。若行情上行至较高行权价时，获取delta正向收益，若行情急速下行，波动率增大带来的收益减少了我们的损失，同时，我们可以通过调整买卖腿的手数比例，来灵活控制权利金收支与多空情绪，获取更适合短期行情的风险报酬比。因此基于对2024年行情的预期，牛市看涨价差对一般投资者而言，是一个资金占用灵活且进退适中的长期策略。（期货日报）

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　　1月20日消息；本周以来，两市交投氛围继续低迷，但多只宽基ETF成交额放量明显，成为市场的主要支撑。A股昨日整体回落，股指期货近两个交易日却集体上行，对此，分析人士认为股市主要还是受市场情绪影响，股指期货反弹持续性以及降息预期变化需持续关注。

　　宽基ETF成交持续放量

　　昨日，沪深300ETF成交额保持强劲，规模靠前的华泰柏瑞沪深300ETF、易方达沪深300ETF、华夏沪深300ETF和嘉实沪深300ETF成交额分别达到120.79亿元、57.49亿元、39.62亿元、39.22亿元，4只沪深300ETF合计成交额257.12亿元。

　　在本周前四个交易日里，4只沪深300ETF合计资金净流入372.47亿元。华泰柏瑞沪深300ETF已连续第二个交易日成交额突破100亿元。华夏上证50ETF1月18日单日成交量突破了108亿元，昨日成交量也到达3784.48万手。

　　本周以沪深300ETF为代表的宽基指数放量成交，南华期货股指期货分析师王映认为，主要源于近期股市持续下跌，估值低估偏离基本面的情况下，“国家队”会出手维稳市场，一定程度给A股市场托底，提振市场信心。

　　而多只宽基ETF成交放量，在宝城期货分析师龙奥明看来，反映出整体市场超跌状态下投资者利用宽基ETF配置股票资产的意愿上升。目前股指的估值水平处于历史低位，配置股指的收益风险比很有优势。另外相对于配置个股，配置宽基ETF可以避免因为个股差异性导致的选股与择时困难，从而赚取指数层面的beta收益。

　　对于沪深300ETF成交额的突破性增长，华泰柏瑞总经理助理、指数投资部总监柳军认为，站在一季度这个时间点，沪深300指数的配置价值值得关注。沪深300指数是一个大市值的宽基指数，与整个市场的流动性以及财政政策、经济总量相关。目前，沪深300可能是一个比较好的布局时间点，可以关注2、3月份政策可能的边际变化。从本身的估值角度来讲，截至2024年1月15日，沪深300的PE（TTM）为10.52倍，处于2019年以来1.47%分位点的低位水平，从性价比的角度来看，是比较可观的。

　　情绪影响股市偏弱运行

　　昨日，沪指仍然站稳在2800点以上，但A股指数整体来看振荡回落。

　　“A股振荡回落反应市场情绪仍偏悲观。”王映表示，在上个月经济运行数据以及2023年GDP弱于预期的情况下，市场经济预期偏悲观。叠加1月MLF利率保持不变以及国新办新闻发布会没有增量政策吹风，政策面预期也随之回落。

　　除了基本面扰动，王映还提到，短期A股下行的利空因素还有美联储降息预期回落，美债收益率上涨，北向资金流出对A股施压。而由于股指走势回落，逼近雪球密集敲入线，敲入带来的对冲利空力量，导致以中证500指数以及中证1000指数为主的雪球标的大幅回落。此外，连续大幅下跌中，出于套保或投机的空头开仓增加。

　　龙奥明也认为，目前市场情绪仍偏弱，股指存在较强的托底力量，但是短期内也缺乏上行动能。目前市场情绪受到两方面风险因素的抑制：一方面，国内经济需求端预期偏弱，房地产仍处于下行周期，外需存走弱压力，宏观需求偏弱抑制股票业绩修复预期。另一方面，海外维持高利率环境抑制非美货币政策的偏好，8月以来北向资金净卖出，股市缺乏增量资金流入，抑制股票估值端抬升，预计短期内股指维持底部振荡。

　　“今年开年以来，A股市场以及港股市场还是延续了2023年下跌的趋势，并没有实现反转，这对于投资者来说确实要承受更大的压力。”前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，但从全年来看，A股、港股在仍有望迎来触底反弹的机会，全年市场可能走出前低后高、先抑后扬的走势。现在市场的信心不足，加上利好政策还不足以扭转投资者的信心。市场信心恢复需要看到更多的利好因素，包括政策力度加大，经济预期改善以及市场资金面支持。现在我国保持了低利率、宽流动性的货币政策，这有利于股市企稳反弹。

　　股指反弹持续性有待观察

　　从股指期货行情来看，近两个交易日，4个股指期货品种出现成交放量、集体上涨的情况。

　　对于近两日期指上行，王映介绍，一方面受护盘资金入场，市场情绪有所回暖，带动标的指数上行，期指相应上涨。另一方面，每月第三个周五为期指交割日，由于期指前期大幅下行处于贴水状态，与现货形成套利空间，交割日期货与现货基差收敛。昨日期指上涨收窄贴水，现货表现为下跌，双向波动收窄基差。

　　龙奥明也表示，因为1月19日是股指期货2401合约的最后交易日，所以近两日股指期货的投资者普遍进行了1月到2月的移仓换月操作，可以看到2月合约出现明显的成交放量。

　　而对于昨日A股指数普遍下跌，而股指期货集体上涨，他认为，主要是因为期货的涨跌幅是相对上一个交易日的结算价而言的。由于周四股指先跌后涨，尾盘快速拉升，所以相对前一日的结算价而言，昨日股指期货全面上涨。但后期还要观察本轮股指反弹的持续性如何，需关注是否出现内生需求复苏或者海外货币转向的明确信号。

　　对于后续股指期货的风险点，王映认为，从本周表现来看，北向资金大幅净流出仍然给予A股一定压力，继续关注美联储降息预期变化。降息预期层面，遇节假日延后，1月LPR利率将于22日上午九点半公布，关注后续利率变化与预期差。若降息预期再次落空，需警惕情绪面再度回落，雪球敲入密集区，空方力量打压。（期货日报）

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   行业消息：1、国家统计局12月27日发布数据显示，11月份规上工业企业利润同比增长29.5%，增速较10月份明显加快，利润已连续4个月实现正增长。1-11月份，全国规模以上工业企业利润同比下降4.4%，降幅较1-10月份收窄3.4个百分点，延续3月份以来逐月收窄走势，利润降幅年内首次收窄至5%以内。

　　观点总结：A股主要指数缩量震荡。截至收盘，沪指涨0.17%，深证成指跌0.75%，创业板指跌1.14%。四期指走势偏弱。沪深两市成交活跃度有所下降，北向资金小幅净买入。当前IF IH维持升水，顺期限结构思路下推荐多头持有远季合约，空头持有近月合约；IC IM虽然仍是贴水结构，但贴水收敛且交割周多头移仓力量增强的特点，短线仍推荐多远空近。历年以来春季躁动行情都有发生，后续仍可期待趋势线机会，中小盘大概率为风格主线，中期可关注低多机会。市场反弹后有低振态势，短期仍然推荐空波动率为主，参考蝶式价差和空宽胯式组合，维持偏负delta敞口。

　　



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　　期货日报12月29日报道：　　昨日四大期指迎来久违的反弹行情。从目前估值角度来看，四大期指均处于历史偏低区域，风险溢价较高，但比较各大股指今年以来的表现及其期货合约的活跃度可以发现，市场对于不同风格的指数的定价及偏好有所分化，因而在振荡磨底的行情中，结构性机会更易把握。
 

　　2023年以来，宽基指数截至12月底均录得累计下跌的表现，但分阶段剖析，在今年年初，尤其是一季度，A股市场在经济将整体复苏的一致性乐观预期下，也曾经历短暂的全面上扬“牛市”期。然而进入二季度至下半年，多项经济指标在前期的快速增长后略显乏力，股指不断磨底下探。

　　比较沪深300、上证50与中证500、中证1000的年内表现，我们发现，不同于以往大盘蓝筹指数偏稳定、波动小、防守属性更佳的特性，今年市场明显更青睐于成长型、中小盘指数。在全面上扬的一季度，中证500、中证1000分别累计上涨8.11%、9.46%，而沪深300、上证50分别累计上涨4.63%、1.01%，涨势不及前两者。此外，在全面下挫的近1个月磨底期，沪深300、上证50分别累计下跌5.39%、4.94%，而中证500、中证1000分别累计下跌4.58%、6.21%，跌幅均在5%—6%之间，大盘指数亦未能体现其传统的防守性优势。综合全年，截至12月26日，全年涨跌幅排名为中证1000>中证500>沪深300>上证50，正好与其成分股的平均市值排名完全相反。这也与年末北证50热度屡升，小市值股票逆势活跃的趋势一致。这一涨跌表现分化的现象背后驱动因素有两个方面：一是基本面，全年固定资产投资偏向于高端制造业，外有人工智能、数字经济等新兴产业需求兴起，内有供给侧改革、传统制造业转型升级指引；二是权重股，消费、金融板块龙头股在内需恢复缓慢，金融让利实体经济背景下业绩难超预期。

　　2023年四大期指的交易活跃度有所分化，整体来说，期指市场2023年成交不及去年峰值，但持仓量有所上升。成交量来看，截至12月中旬，IF、IC合约的成交减量较为明显，IH、IM则持平于2022年。IF、IH、IC、IM的日均成交量分别为9.43万、6.22万、7.09万、6.07万手，分别比2022年日均成交量下降了14.6%、2.2%、34.5%和上升9.2%。从持仓量来看，截至12月中旬，IF、IH、IC、IM的日均持仓量分别为23.24万、13.38万、29.02万、18.15万手，分别比2022年日均持仓量增加15.4%、增加18.8%、下降9.6%、增加88.6%。分品种对比，IF、IC交易参与度最高，其次是IM，而IH则相对成交平淡。截至12月中旬，IF、IC日均持仓量分别为IH的1.74倍、2.17倍，日均成交量分别是IH的1.52倍、1.14倍。IM虽然上市时间不久，但其持仓和成交规模在上市后快速上升，已有超越IH的趋势。

　　季节性来看，成交量方面，伴随着期指波动的放大，四大期指成交量在1月至3月逐渐增加，4—6月成交量下降，7—9月随着指数上行，成交升至峰值，8月底至9月初是四大股指期货成交量最高的一段时间，10—12月股指振荡磨底为主，成交量也逐渐下行。持仓量方面， IF、IM的持仓手数今年以来明显上行，IH、IC变化不大。

　　这种成交缩量而持仓上升的趋势表明，在下跌的行情中，交易者参与股指期货市场的目的多以套期保值为主，而高频的、短期的投机类交易需求下降，使得成交活跃度偏低。但机构套保需求主要成交为展期移仓行为，对日度成交贡献较小，对股指下跌进行风险管理的需求放大，因此股指期货合约的持仓量稳定上升。

 

　　总体而言，2023年IF、IH基差多数情况呈现升水状态，四大期指主力合约基差总体处于近3年同期高位水平。展望2024年，由于分红属性强，IF、IH具有在4—8月分红高峰期季节性下行特点，偏保守投资者可在此期间进行期现套利，或跨品种套利，多IC空IH。IC、IM则由于制造业库存周期过渡驱动存在更大反弹空间，可尝试单边多头替代策略，持有股指期货代替现货，提升资金使用效率，并建议持有点位较低、期限较长的当季合约，以适应缓慢振荡上涨节奏，但需谨慎选择入场点位，并做好止盈止损，避免集中追高、仓位过大。（作者单位：广发期货）
 



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    2023年PVC基本面表现依旧偏弱，年内的反弹更多也是在于政策端预期，PVC社会库存压力明显，下半年开始上游让利销售，盘面升水现货，期现商贸易商拿现货抛盘面，套保盘增加使得注册仓单不断攀升至历史新高。库存压力从上游转移至中游，未来需关注库存转移至下游情况。

　　与往年仓单注册季节性规律不同，今年6月开始，PVC仓单数量一路飙升，截至12.21，大商所PVC注册仓单量达到4.95万手附近，折合PVC交割货源约25万吨，创下历史最高纪录，并且随着注册仓单持续增加，市场开始担心起交割库容不足从而导致胀库风险。实际上，近些年大商所为提升服务实体企业能力，不断增加交割库容，目前PVC交割总库容大概在75万吨左右（包括集团仓库、交易所仓库、交易所厂库），而当前仓单库容仅占总库容33%左右，短期PVC交割货源暂不具备胀库风险。

　　6月开始的注册仓单增加与当下PVC基本面相关，在地产下行周期下，需求减少而供给端增加，高库存下基本面定调了PVC的弱现实，6月开始宏观商品情绪好转，此外PVC出口阶段性好转，PVC期货一路走高，但现货受制于下游需求表现一般，实际跟涨力度有限，PVC盘面升水于现货，这也给予了期现商套利空间，买现货抛盘面，注册仓单一路增加，9月原本的需求旺季预期落空，期、现货同时下行，下游逢低买货并无太多的采购积极性，10月开始，部分上游工厂让利，采取大单优惠、阶梯定价等方式，促使贸易商以及下游拿货，企业低价去库，现货依旧是贴水盘面，注册仓单再度大幅增加。

　　从虚实盘比来看，PVC主力移仓而仓单依旧不断增加，说明今年PVC主要还是走交割逻辑。从今年PVC交割数量看，年内交割量呈现逐步放大趋势，预期1月主力合约交割量将突破2万手，折合超10万吨货源参与交割。从数据上看，近3年交割量同比往年有了较大增长，主要在于近些年随着市场逐步规范以及PVC品牌交割制度的推出，市场参与者对PVC的认可度和参与度也在逐年增加，此外面对近几年PVC价格的大幅波动，产业客户套期保值的需求也有提升。

　　回顾PVC期货交割业务发展，2009年5月在大商所上市，为产业带来风险管理工具，但在上市初期，由于符合交割质量标准产品均可参与交割，因而卖方倾向于选择最便宜的非主流品牌产品进行交割。2013-2015年PVC价格下行，部分产能淘汰下行业集中度有所提升，主流厂商品牌产品在销量、品质和下游企业认可度上具有明显优势，虽然主流和非主流品牌之间的价差为200-400元/吨，但具有供应稳定、质量过硬等优势的主流品牌货源更受下游企业青睐，因此如果卖方选择现货价格较便宜的非主流品牌产品进行交割，一定程度上影响了买方企业参与期货交割的积极性。对此2015年大商所在PVC品种上实施交割注册品牌制度，其规定只有在交易所注册的品牌才可以参与期货交割，以此来确保进入交割环节的交割品是现货市场认可的主流品牌。对于交割买方而言，品牌交割制度提升了交割品质量，促使交割品质量明显高于行业平均标准，通过交割能够获得更多优质的货源。对于交割卖方而言，可以提前做好货物交割准备增加便利性，并且提升卖方企业的品牌知名度。

　　2016年PVC期货交割量、期货成交量、日均持仓量、法人客户数同比增长均超过200%。随着PVC期货市场发展，国有龙头等上游也纷纷参与期货进行风险对冲，但由于受到产销分离、内部审批流程复杂等诸多限制，导致国有龙头企业在申请交割注册品牌上存在困难。对此大商所于2022年12月发布了《大连商品交易所合成树脂期货交割注册品牌工作办法》，并在2023年4月1日起正式施行，该举措充分降低了品牌申请门槛要求，简化了免检交割流程，可以让更多市场主流品牌进入交割，为更多产业企业参与期货交易、交割业务提供了便利。

　　11月至今上游整体一直保持的去库节奏，使得上游整体产销压力不大，12月生产企业库存延续去化，不过去库速度有所放缓。中游的华东以及华南库存出现了明显的分化，华东累库而华南去库。今年社会库存（上+中+下游）一直去库缓慢并且在11月有累库迹象。

　　从PVC产区库存看，下游低价拿货追涨意向不高，10月开始部分工厂让利，促使贸易商以及下游拿货，上游企业低价去库。同时PVC期、现货价格均跌至近年来区间低位，下游低价拿货补库，工厂低价预售较好，生产企业低价接单之后陆续交付，使得厂区10月以来库存一直处于下降趋势。

　　从中游库存（华东、华南）上看，虽然中游总库存量一直处于同期高位，而华东和华南库存出现分化，华东同比大幅增加，华南却同比减少。一方面在于， PVC单产品亏损，运费偏高导致部分企业发往华南意愿降低，此外华南下游需求整体受季节性因素影响不大，供减需稳的情况下华南库存同比减少；另一方面华东交割库较多，上文提到的注册仓单增加，货源主要也在华东，此外部分原本往华南货源发往华东，综合导致华东库存同比增加超过70%。

　　从社会总库存上看，10月开始社会库存并未如预期去化，主要还是在于终端需求不佳，下游制品库存充足下提货意向不高，上游库存虽有减少但中游库存增加，目前社会库存仍高于往年同期，也就是说今年的库存逻辑是从上游移向中游，去到终端的库存有限。

　　目前PVC依旧处于供大于需的格局，年末处于淡季加上临近春节，需求有转弱预期，春节期间放价较多年后恢复需要时间，一般在春节后半个月左右PVC总库存量或将达到年内高位。目前大部分PVC生产企业意向在年前去库以缓解年后的库存压力，所以预计后期PVC生产企业依旧会采取让利政策，维持库存在低位，而中游华东库存以及社会库存将居高难下，直到明年年后去库周期到来。

　　由于今年新增产能的实际释放到下半年，所以明显看到下半年月度产量提升明显，2023年1-11月产量为2089万吨，全年产量预计在2286万吨，同比增加4%左右。2024年新产能增速4%左右，需要关注开工变化。

　　今年由于终端订单同比减少，下游开工积极性始终不高。截至12月22日，华北下游开工在46%（同比+3%），华南下游开工49%（同比-1%），华东下游开工47%（同比-8%）。华东是主销区，去年华东受疫情影响明显，今年同比却未能有改善。今年下游需求减少是事实，明年仍需要看政策预期能否落到实地，带动下游需求实际改善，其中主要下游管、型材在今年春节后开工虽有所提升，但新增订单不及去年同期，内需动力不足，实际订单跟进缓慢，二季度开始开工就出现较明显的回落。目前管材制品企业处于订单淡季，企业生产负荷与订单未有变化，短期无备货意向，预计开工延续下滑。型材企业出口出现好转，但内需仍然面临竞争，制品库存偏高且淡季下也难有较高的采购意向。

　　总体看今年国内房地产制品需求提振作用有限，而即将到来的年末春节前处于淡季，下游开工将继续回落，短期若无宏观政策刺激，需求暂时或难有好转，中期来看，明年尚有政策预期，关注年后需求实际修复；长期来看，基于地产的下行周期，未来PVC需求持续改善需要看到地产拐点。

　　2022-2023年PVC一直走的是政策预期与弱现实博弈的逻辑，PVC单产品亏损是从2022年7月左右开始，而后PVC价格波动减弱，近一年半基本上PVC就处于区间行情，下方空间对应着氯碱一体化的成本支撑，上方空间对应下游买货的最大接受程度。2023年PVC基本面表现依旧偏弱，年内的反弹更多也是在于政策端预期，PVC 处于低估值弱驱动阶段。按照往年上游是会依旧盘面价格为依据进行现货定价，6月开始盘面反弹，实际高价现货销售状况不佳，下游买跌不买涨，而今年社会库存压力是比较明显的，上游开始让利销售，盘面形成了升水现货，对于贸易商、期现商而言就可以买现货抛盘面，这也是今年注册仓单不断攀升的原因。上游让利销售情况下库存压力不明显，但终端下游买货情况是不佳的，所以库存主要集中在中游。

　　以实际供需绝对量估算，全年产量增加预计在85万吨左右，其中进口预计变化不大，出口预计增加35万吨左右，中游库存增加20万吨左右（对应的差不多注册仓单量增加的20万吨左右），全年交割量预计多19万吨左右，上游预售量多9万吨（部分在途货源），整体来看，今年出口起到一定支撑作用，下游制品企业逢低补库少量囤积原料货源，上游通过让利销售库存压力不大，中游通过期、现贸易库存积累，那么对于PVC而言，库存如若不能转移至下游，那么始终会压制价格表现，也就是需等待库存周期下的补库逻辑。而对于下游愿意买货，最主要的就是在于终端订单改善，也就是地产端能看到预期信号，2024年国内复苏趋势延续，需关注相关刺激政策出台力度。

　　短期来看，氯碱企业尚有盈利空间下行业开工或难有明显下滑，而国内步入需求淡季，北方雨雪将影响终端施工，加上后期是春节假期，预计需求短期难有明显改善，社会库存仍将处在高位，弱现实压制价格表现，短期来看春节前若无明显刺激政策出台，PVC难有很大级别反弹，同时在现货需求不佳下，PVC盘面反弹带来注册仓单增加下，现货商存大量套保盘和交割压力，未来还是需要关注下游补库周期，也就是从PVC何时从政策驱动转向现实驱动。（正 信 期货）

 




 
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　　期货日报12月22日报道：作为广期所首个上市品种，工业硅期货自2022年12月22日上市以来，产业链现货企业和投资机构给予了较多关注，运行至今已满一年。期货日报记者了解到，在工业硅行业产能过剩的大背景下，过去一年，工业硅期货市场为现货企业开辟了新的销售渠道，缓解了企业的经营压力。同时，实体企业通过直接参与或利用工业硅期货进行基差贸易和仓单服务等操作，期现市场融合程度不断加深。尤其是工业硅交割业务开启以来，工业硅仓单注册量不断攀升，买卖双方参与交割量规模较大，有效地发挥了期货服务实体经济的功能。

　　价格发现功能有效发挥  推动产业定价模式创新

　　工业硅期货上市后，价格发现功能有效发挥，现货企业逐步关注和使用工业硅期货，探索创新贸易定价模式。

　　“我司工业硅点价模式首次开启，欢迎致电咨询。”今年9月，一家工业硅贸易量较大的企业对外发布了该信息。“期货价格作为一个‘透明’的参照物，每天的价格波动就摆在那里，大家看得见摸得着，有了工业硅期货之后，我们就能以期货价格作为参考，做一些相应的操作。”上述企业负责人告诉期货日报记者，工业硅期货上市后，他们就开始密切关注工业硅期货价格，并着手组建期货团队。随着越来越多产业客户采用盘面合约价格+基差的定价模式，他们也开始启用期货报价的形式销售现货。

　　据了解，在工业硅现货贸易中主要有第三方定价、随行就市和招标定价三种定价方式，在散单交易中较为普遍的是以第三方价格作为议价的参考，价格受第三方机构报价的影响偏大，整体缺乏统一、公开、透明以及权威的市场价格。“我们与下游硅粉厂签订订单时会参考资讯商的价格数据，但资讯商报价易受行业龙头企业影响，价格透明度不高，无法快速有效反映行业真实的供需情况。”云南某工业硅生产厂家负责人告诉记者，在行情较差时，他们经常因资讯商报价过低而导致销售价格低于自身的生产成本，从而亏本销售并影响经营业绩。

　　工业硅期货上市后，吸引了更多的交易者参与期货交易，也为现货交易者提供了更加透明的市场信息。期货日报记者发现，工业硅期货上市以来，期现货价格走势基本一致，期货价格较好地反映了现货市场供需格局及预期。SMM数据显示，截至今年12月21日，华东421#价格从2022年12月22日的19400元/吨跌至15700元/吨，跌幅为19.07%。同期，广期所工业硅期货主力合约从挂牌价18500元/吨跌至14205元/吨，跌幅23.22%。据了解，随着市场发展逐渐成熟，产业认知程度的不断提升，工业硅期现货市场逐步融合，价格相关性保持在0.95以上，价格发现功能有效发挥。

　　“期货市场提供了收集现货市场信息的平台，反映的是整个现货市场的变化，而非单个企业，因此可以根据期货市场的价格走势研判现货的供需变化等市场信息。同时，由于期货市场反映的是市场对未来价格的预期，企业可以根据期货的价格信号研判市场行情，从而灵活应对市场变化，降低价格波动风险。”中泰期货分析师王竣冬告诉记者，工业硅“期货+基差”的定价模式，根植于工业硅期货品种的不断培育和发展，顺应了工业硅行业供需格局的重大变化，因此越来越多地被应用在工业硅的现货贸易之中。

　　工业硅期货市场的稳健运行，的确离不开广期所过去一年在市场培育上作出的努力。广期所相关负责人告诉记者，为了全面了解产业企业具体情况和需求，广期所深入产地，各业务条线全年累计走访调研企业100余家次，认真虚心听取产业企业的声音。同时，广期所联合地方政府、各地证监局、期货公司等，加强产业企业和市场培育，强化期现人才培养，组织超过390场面向产业客户的培训和市场推广活动，参与人次超过9.8万；推出工业硅产业专项培育计划，累计吸引70余家重点企业参与。

　　值得一提的是，广期所在北京大学开办新能源产业高管研修班，吸引了50余家全国工业硅、多晶硅、有机硅、光伏等新能源相关行业重点企业参加，通过系统性理论知识、实战经验的学习，以及学员间的交流与合作，参训企业对风险管理理念、具体模式及利用期货工具的认识和能力均得到提升，通过研修班的形式构建起了工业硅期货市场服务产业的良好生态圈。

　　缓解企业经营压力  增强产业发展韧性

　　近几年工业硅现货价格波动幅度的增大，给企业生产成本的把控带来巨大的挑战。自2020年起，工业硅整体处于产能过剩的格局，供给增速高于需求增速。今年上半年，由于供应过剩，库存居高不下，工业硅价格也呈现持续下跌态势。

　　在供过于求的情况下，上游硅厂面临库存积压的风险，期货市场可以为企业提供风险规避工具，从而对市场风险具有一定的化解作用。今年上半年，云南某硅厂负责人预感到下游需求不足以继续支撑硅厂当时的利润，预判丰水季硅价将进一步下跌，届时硅厂或将面临库存承压风险。在市场各方持续推介期货套保的情况下，今年7月26日，该硅厂以14800元/吨的价格与浙江中菁实业有限公司（下称浙江中菁）签订采购合同，约定交货一定数量的昆明421#工业硅。8月中旬，硅厂按照约定时间给浙江中菁交货。据了解，交货日昆明421#工业硅的市场价格在14700元/吨左右，虽然该硅厂只是通过合作套保间接参与期货市场，但却实现了提前锁定库存销售、稳定生产的目的，甚至比直接销售现货多盈利100元/吨。

　　记者了解到，浙江中菁敢在硅价持续下跌的行情下和硅厂签订采购远期货物的合同，与工业硅期货市场的存在有很大关系。“卖出套保面临的基差风险比绝对价格的变动风险要小很多，通过期货卖出套保实现了将绝对价格的风险转移至基差风险上。”浙江中菁总经理助理叶辰告诉记者，在签订采购合同时，浙江中菁在SI2309合约上以1100元/吨的基差建立相当数量的空单，其间进行了两次移仓，在了解到下游企业磨粉厂需要采购云南交货的99硅现货时，与对方达成协议，并于10月13日销售这部分现货给下游磨粉厂，同时以1400元/吨的基差平仓，扣除两个月的仓储费及资金利息等，浙江中菁实现了270元/吨的综合盈利。对于下游磨粉厂而言，当天以低于99硅市场价200元/吨的价格，向浙江中菁采购到品质更好的421#现货。

　　也就是说，通过此次工业硅期货卖出套保，浙江中菁不仅帮助上下游企业同时实现增厚利润的效果，自身也实现了盈利，可谓是“一举三得”。据了解，浙江中菁是一家从事工业硅现货贸易的贸易商，贸易量约为3万吨/年。在叶辰看来，工业硅期货的上市，不仅帮助现货企业在工业硅行业产能过剩的大背景下，开辟了新的销售渠道，缓解了企业的经营压力，也使得中游贸易商可以通过期货工具从单纯的贸易商转型至供应链服务商，实现服务产业链的目的，还解决了现货市场阶段性流通性不足的问题。

　　据广期所相关负责人介绍，为了推动产业企业更好使用工业硅期货辅助企业经营发展，发挥服务实体经济功能作用，今年以来，广期所先后推出各项优惠措施，降低企业套期保值成本，在交易、交割、仓单等业务环节实行手续费优惠，提高风险管理效率，并平稳推出国债、仓单作为保证金业务。

　　提供多元化风险管理工具  期现结合模式逐步深化

　　随着产业对期货和衍生品的深入理解和运用，企业运用期货市场的方式方法更加灵活丰富，期权在工业硅产业中的应用也明显增加，这种新型的期现结合模式也能够帮助企业实现增厚收益的目标。

　　据了解，作为工业硅贸易商，浙江中菁常备2000吨左右的工业硅库存。今年11月初，在没有进行销售的情况下，浙江中菁采用期货+期权组合套保的策略，通过期权替代期货空单套保的操作方式，实现较好的增厚收益的效果，降低了常备库存的持仓成本。“期权端的收益使得我们在进行现货库存销售的时候，能有一定的空间让利给下游企业，达到更好地服务下游企业的效果。”叶辰认为，工业硅期权与期货同时上市，为市场提供了更加多元、精细化的风险管理工具，二者协同，可共同助力产业客户进行风险管理。

　　期货+期权组合套保等模式的兴起，反映出工业硅市场期现结合模式正在逐步深化。据广期所相关负责人介绍，上市以来，工业硅期货的市场规模逐步增长，市场深度初步满足了企业的风险管理需求。截至12月21日，工业硅期货及期权累计成交量2500万手，累计成交额15143亿元；日均成交量10.29万手，较上市首月增长近3倍；日均持仓量1539万手，较上市首月增长超10倍。

　　同时，随着广期所市场培育活动的开展，产业客户参与工业硅期货的程度逐步提升，法人客户成交和持仓占比较上市初期显著提高，保持在70%以上，市场参与者结构不断优化。目前，已有超过700家产业链相关企业参与工业硅期货，13个省份的100余家生产企业的货物参与工业硅期货交割，共完成交割25.23万吨，交割金额38.63亿元。

　　展望未来，广期所相关负责人表示，将坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指引，认真落实中央金融工作会议部署，发挥期货市场功能作用，持续加强对新能源、新材料等领域的服务。一是加大力度研发多晶硅、氢氧化锂、稀土、铂、钯等品种，不断充实新能源金属期货板块，为企业风险管理提供更加丰富的工具；二是持续加大与各地政府、行业协会、期货公司会员和其他相关方等的合作，加大服务产业的力度，加强人才培养，更好支持和服务相关实体企业；三是加强走访调研，听取市场意见建议，研究优化品种合约和业务规则；四是严格履行一线监管职责，维护市场秩序，构建全面风险管理框架，保障市场运行平稳有序。



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　　12月19日消息；近期，天气题材与收储工作已经结束，沪胶期货2401合约面临交割，但仓单充裕，现货成交气氛偏淡，下游延续刚需补货。分析人士表示，市场缺乏新题材，观望情绪浓厚，沪胶价格缺少上行动力。

　　齐盛期货橡胶分析师高宁告诉期货日报记者，当前沪胶振荡整理，在主力合约移仓换月完成后，需要关注市场将如何选择新的方向。可以确定的一点是，目前沪胶的大趋势仍是底部抬升，原因是供需两端均出现微观变化。

　　“目前，沪胶供需整体偏弱。”山金期货高级能化分析师朱美侠表示，从供应端来看，东南亚主产区处于割胶旺季，最近东南亚主产区雨季结束，供应预计逐步上量，但云南产区进入停割期，海南临近停割，胶水原料产出逐步缩减，对沪胶价格有所支撑。

　　据了解，ANRPC12月初的报告显示，预计今年全球天胶产量将达到1492.7万吨，同比增长2.3%。高宁表示，总产量增加与ANRPC成员国尤其是越南和中国的产量预测调整有关。其中，ANRPC将越南的天胶产量预测从134.2万吨增加到139.5万吨。同时，受不利天气条件的影响，下调中国的天胶产量预期至84.6万吨，相比此前的预测减少6000吨。

　　需求方面，国泰君安期货能化分析师高琳琳介绍，近日进口胶市场报盘稳中上调，卖盘积极报盘出货，买盘少量询盘，成交一般。人民币市场报盘波动不大，贸易商换月，现货交易偏弱，买盘情绪不高，下游按排产进度适量补货。下游需求分化，目前半钢胎样本企业外贸订单充足，加之限产企业排产逐步恢复，将对整体产能利用率形成一定拉动。全钢胎内外销压力并存，库存仍呈增长态势，部分上市企业及山东地区企业排产仍存走低可能，将对全钢胎样本企业产能利用率形成拖拽。

　　中汽协公布的数据显示，11月，汽车产销分别达到309.3万辆和297万辆，环比分别增长7%和4.1%，同比分别增长29.4%和27.4%，汽车产量创历史新高。1—11月，汽车产销分别完成2711.1万辆和2693.8万辆，同比分别增长10%和10.8%，增速较1—10月分别提升2个和1.7个百分点。11月，我国重卡销量7.5万辆左右，环比下降8%。朱美侠表示，11月汽车产销量持续向好，超出预期，不过年底需求预期会有所减弱。

　　“从重卡的销量周期来看，每一轮销量增长周期和销量下滑周期均维持1—2年。本轮下滑周期已经从2021年5月持续到现在，周期超过一年，尤其是2023年已经进入同比增长周期。如果2024年重卡销量再有同比大幅增长，则对沪胶有较强的周期性利多。”高宁分析说。

　　展望后市，朱美侠认为，短期供应依旧充足，后期随着国内停割，供应将收缩，但在高进口、低需求的情况下，沪胶或维持振荡格局。不过，在年底橡胶易涨难跌和宏观政策端的因素下，沪胶价格下行空间有限。

　　在高琳琳看来，短时天胶市场处于区间调整阶段，仍有走低风险。国内停割后，海外产区季节性旺产来临，但整体仍处于供不应求局面，原料价格松动空间有限。天胶库存总体面临持续累积可能，对沪胶价格形成压制。年终淡季来临，终端走货不畅，难以提振企业开工积极性。市场情绪方面，近日集运期货涨停，或带动能化板块的交易情绪，对沪胶形成一定利好。

　　“沪胶将经历三轮波段周期，春节前后，如果第一轮反弹短促且难以交易，那么春节后的宏观预期会再度影响沪胶，进而形成较大幅度的振荡。因此，春节后，适合顺宏观周期去交易。”高宁表示，2024年二季度及下半年行情，目前很难确定周期方向，但总体上，顺宏观周期依然是底层逻辑。目前来看，2024年宏观面将决定商品的下限，沪胶价格上限则取决于供需与宏观共振情况。（期货日报）

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　　连粕主力合约移仓换月，本周2405合约震荡偏弱，上周为连续五个工作日上涨。CBOT大豆期货本周基准期约收高0.2%，因为美国大豆需求稳健，美联储降息预期导致美元疲软，美元汇率走低，提振农产品出口。且巴西天气再起波澜，气象预计巴西主产区再次有干旱天气引起市场担忧。反观国内市场，因上周价格走强以及部分地区担忧雨雪天气影响运输，市场放量成交，本周消化订单为主，成交量开始减少，市场相对稳定。当前看豆粕市场趋于震荡，那么后市方向如何？

　　豆粕现货市场参考，截至12月15日午间，国内主要地区油厂报价平均在3973元/吨，其中山东地区平均在3930元/吨，华东地区报价3920元/吨，大连地区4100元/吨，天津地区3980元/吨。

　　南美天气仍是重心，美豆需求尚可

　　巴西国家商品供应公司（CONAB）表示，截至12月9日，巴西2023/24年度大豆种植进度为89.9%，比一周前的83.1%推进了6.8个百分点，但是继续落后于去南同期的播种进度95.9%，巴西大豆依然因天气影响导致播种进度偏慢，且部分地区农户还需要重新播种。当前市场仍重点关注南美天气情况，南美洲中部持续高温天气，但气象预测下周晚些时候开始，降雨将为暂时缓解巴西北部的炎热干燥状况。天气依然带动着市场情绪，但诸如干旱的利多影响再逐步减弱。美国农业部出口销售报告显示，截至12月7日当周，美国对中国（仅指大陆）销售71.8万吨大豆，之前一周美国对中国销售56.5万吨大豆，美豆出口前景良好。

　　饲料养殖亏损加剧，终端需求疲弱

　　据监测数据显示，截至12月15日当周，自繁自养生猪养殖利润为亏损274.5元/头，12月1日为亏损253.88元/头；外购仔猪养殖利润为亏损201.73元/头，12月1日为亏损151.11元/头。12月上半月生猪亏损加剧，相关的牛羊以及禽类等依旧未有起色。这也导致饲料消费延续下滑，部分厂家降幅在10-50%不等，其中鱼粉以及猪料下滑幅度更大。而此前猪瘟导致猪病死率直线上升，对应肉粉价格暴跌。市场萎靡下，下游只能拼原料、拼资金、拼服务，低廉的价格虽然能引起市场采购积极性，但建立大头存的意愿依旧不足，原因还是短期对需求并不看好，养殖饲料恢复依旧需求较长的时间。

　　综上所述，豆粕震荡摇摆，但市场并未有太大的压货信心，年前或因备货以及小作文等原因市场情绪上尚可，成交上有一定保障。但年后饲料养殖端将进入明显淡季，且生猪长期亏损，又逢前期猪瘟导致养殖户亏损更加严重，年后能否如期补栏以及补栏量也要打个问号。因此，市场对后期豆粕市场需求仍看降居多，那么后期只要大豆供应相对稳定，油厂开机尚可，供需基本平衡下或将制约豆粕上涨动力。不过外围市场或资金方面仍有可能因消息影响带来一定提振，但若消息影响并不深远，市场逐步消化后或依然会回归。短期内豆粕市场或仍维持区间震荡运行，关注南美天气以及国内油厂压榨情况等。建议适量采购为主。

　　

     （中国粮油信息网）


 
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　　12月14日消息；步入12月以来，国内甲醇期货完成移仓换月，新主力2405合约在上攻逼近2500元/吨一线遇阻。由于甲醇下游需求改善不足，供应端现状依然充裕，导致期价止涨转跌，呈现振荡下行的态势，再度回落至2350—2400元/吨区间内运行。近期我国北方地区迎来一股强寒潮天气，短期内大风降温并伴有雨雪或对国内甲醇供需结构带来向好支撑，预计后市2405合约有望止跌企稳。

　　低温雨雪天气降低甲醇供应的压力

　　一般来讲，每年12月中旬开始，我国北方地区将迎来低温多雨雪的天气，由此会带来甲醇供应端的两方面影响：

　　其一，气制甲醇原料供应短缺。低温天气会引发居民取暖需求大增，从而导致天然气用量显著上升。尤其在2016年我国实施“煤改气”和“气代煤”政策以后，北方地区天然气需求开始出现“井喷”式增长并诱发较大缺口，需要从西南地区来调运和补充。而我国西南地区的甲醇装置多为天然气制。在以民为本的政策主导下，限气现象常在冬季的西南地区出现，工业限产保供民生成为常态。随着本轮强寒潮气候到来，天然气取暖需求也将大幅增加，国内气制甲醇装置面临原料供应紧张而出现负荷降低的预期，料显著增强。

　　其二，从运输角度而言，北方多地甲醇以槽罐车公路运输为主，雨雪天气增加将导致西北和华中等甲醇主产区向销区输出的客观条件受限，运费上涨以及路况变差无疑会增加甲醇成本以及减弱供应能力。

　　两方面影响因素叠加将弱化国内甲醇供应压力。

　　“双碳”背景下甲醇能源需求与日俱增

　　本届杭州亚运会主火炬的燃料创新使用零碳甲醇燃料，这在全球是首次。用零碳甲醇燃料作为火炬燃料，无疑使得甲醇产业迎来了高光时刻，甲醇技术路线有望成为中国绿色能源重要组成部分。零碳甲醇是经过技术迭代的，其原理是综合利用焦炉气中的副产氢气与从工业尾气中捕集的二氧化碳合成绿色甲醇。据统计，每生产1吨这种零碳甲醇可以消纳1.375吨的二氧化碳，属于绿色能源。

　　在我国大力推动“双碳”经济的背景下，甲醇燃料的添加可部分替代高污染煤炭制燃料和石油制燃料，能够有效缓解我国对外依赖度过高的能源危机。近几年，我国甲醇燃料的需求规模与日俱增，需求占比也逐渐提升至仅次于烯烃的地位。据统计，截至2022年年末，我国甲醇消费结构前三位为：烯烃需求占比52.78%，甲醇燃料需求占比17.96%，甲醛占比7.51%。从长远来看，未来5年全球甲醇燃料市场的年复合需求增长率预估达3.1%。

　　寒潮持续侵袭将增加甲醇燃料需求

　　随着环保政策的推进和人们对能源清洁利用的认识逐渐提高，近几年甲醇在替代燃料领域的市场份额不断扩大，尤其是在浙江、广东和江苏等地的燃料市场上得到了很好的应用。在冬季，甲醇的需求主要来自于采暖和发电方面，这也使得甲醇价格在冬季往往处于相对高位。跟踪近5年的需求数据来看，甲醇燃料在冬季的需求量呈现逐年递增的趋势。

　　据气象预报显示，本轮强寒潮天气从12月12日夜间起至16日，由西向东、自北向南影响我国。大部地区将先后出现4—6级偏北风，气温随之下降8℃—12℃，西北地区、内蒙古中西部、华北西部及江南、华南北部、贵州等地的部分地区降温可达14℃以上。受此影响，预计后市甲醇燃料消费量有望显著增加，并对甲醇期货价格形成利多支撑。

　　综上来看，在寒潮天气因素加持下，未来国内甲醇期货或启动一轮“冬季行情”，主力2405合约继续下探的空间或有限，有望止跌企稳，重新迎来上涨。（期货日报）

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　　期货日报12月12日报道： 12月11日，碳酸锂期货各合约高开低走，新晋主力LC2407合约报收96800元/吨，下跌4.82%；近月LC2401合约下跌4.03%至98950元/吨。值得关注的是，主力合约换月到LC2407合约后，近月LC2401合约持仓回归理性，昨日持仓量减少7.2万手至5.49万手。同时，LC2407合约持仓量仅小幅下降1621手，当前持仓量为15.67万手，成交量高达80万手，仅低于LC2401合约在12月4日的成交量，移仓进展较为顺利。

　　消息面上，广期所于昨日发布调整碳酸锂期货指定交割库公告称，新增碳酸锂期货交割厂库，包括山东瑞福锂业有限公司、融捷投资控股集团有限公司、厦门建益达有限公司为碳酸锂期货交割厂库。同时，增加碳酸锂期货交割仓库最低保障库容，将中储发展、中国物流股份、厦门象屿等相关存放点的最低保障库容由2000吨增加至5000吨。

　　中泰期货分析师王竣冬认为，昨日碳酸锂期货高开低走的行情，主要原因在于交易所稳市场不断推出风控措施的决心，打消了市场对交割环节受限的疑虑，促使市场逐步回归理性。“此前市场仅有2.24万吨交割库容，市场担心会有交割方面风险。昨日，广期所宣布增设交割厂库、交割仓库扩容，同时随着近月LC2401合约持仓量降温，一定程度上令此前部分交易者所持的交割资源紧缺的逻辑有所证伪。”王竣冬表示，对部分交割仓库扩容、新增厂库最直接的影响就是扩大了交割货源，侧面证实了市场上可交割货源的充足性，增强了卖方交割的便利性，上述公告进一步降低了市场对标准交割仓单不足的担忧。

　　市场人士认为，昨日LC2401合约持仓回归理性，是意料之内的结果。“当前，LC2401合约距离首个限仓时点仅10天，且即将进入交割月，主力合约在12月6日已经切换为LCC2407合约，资金移仓需求较强。”中信建投期货分析师张维鑫表示，随着LC2401合约持仓量回归理性，此前市场所担心交割量不足的顾虑也随之消失。

　　据期货日报记者了解，截至12月10日，碳酸锂期货意向交割量已经达到1.05万吨。考虑到后续交割需求，为保障交割库容充足，经相关交割仓库申请，交易所同意将交割仓库最低保障库容由3万吨增加至6万吨，包括交割厂库可注册仓单在内，整体最低保障库容达6.315万吨。

　　与此同时，广期所于12月11日盘后公布的仓单数据显示，当日碳酸锂期货新增200手标准仓单至300手，折合现货300吨。“当前碳酸锂期货标准仓单增速，基本符合仓单非线性增加的判断，预计本周内日增仓单量将会继续上升。”张维鑫认为，LC2401合约仓单接下来还将继续减少，随着标准仓单的持续增加，整体最低保障库容扩大，预计卖交割货物数量能够完全覆盖买交割需求。

　　展望后市，张维鑫认为，随着市场逐步回归理性，未来市场交易重心将重回基本面。“LC2401合约将围绕当下现货供需情况，博弈上游交货意愿和下游接货意愿的平衡。在交割货源逐渐趋于充足的情况下，将考验下游接货能力。远月合约则继续交易供给过剩的预期，在过剩背景下，不断向下试探成本支撑。”张维鑫表示，目前来看，无论是当下供需，还是未来预期，都较为宽松。因而无论是LC2401合约，还是远月合约，大概率将重新回归下跌趋势。不过，经历过过去一周的波动行情后，市场会更趋谨慎，下跌速度将逐步放缓，市场波动性也有望逐步降低。

　　“目前远近价差收窄，价格相对接近成本支撑，现货方面需求长期偏弱，但是年后或仍有部分采购需求集中体现，因此不排除一季度以内出现需求侧驱动阶段性反弹的可能性，此方面或更多体现在偏近月的合约上。”广州期货分析师汤树彬认为，较远期的合约或更多地反映供应过剩的预期，若后续价格再次击穿成本线，远月合约相对走弱概率可能较大。
  


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