社库去化、升水逆势走强,铜供需开始好转了吗

上周COMEX铜市场回顾

上周铜价高位震荡,周一铜价震荡回落,日间时段铜价一开盘铜价便陷入持续的回落之中,市场对交易中国降准的热情开始降温,市场开始重新审视中国的降准是否也意味着需求的羸弱或者是复苏的放缓,进入晚间时段后开始有买盘介入,同时美债收益率短端明显下行,市场还是对铜有较强的看多情绪,日内回落后都能看到买盘的介入;

周二铜价先抑后扬,日间时段开盘后一度小幅上行,随后中国方面公布了6月进出口数据,其中出口增幅再超预期,但是在数据公布后铜价开始承压回落,这显示了市场对后续出口的上方空间存在较大分歧,且可能更倾向于认为出口增速的年内高点已见,随后铜价持续回落,美元的走强也对铜价形成了压力,进入晚间时段后,美国公布了6月通胀数据,其中CPI和核心CPI再超预期,数据公布后铜价日内触底反弹,部分收复日内跌幅;

周三铜价宽幅震荡,全天都处于震荡格局之中,日间时段同价缺乏指引,整体运行较为纠结,晚间时段一度有所上行,但是在鲍威尔的讲话之后反而一路下行,鲍威尔在讲话中仍然表示劳动力市场的恢复还有很大空间,目前尚未到讨论削减购债的时间,整体表态依然偏鸽派;

周四铜价震荡回升,日间时段开盘后铜价一度有所下探,但是随后中国方面公布了一系列重磅经济数据,从固定资产投资、工业增加值、社会零售数据等指标来看,Q2虽然经济增速有所放缓,但是应该说比预期更好一些,铜价有所走强,进入晚间时段之后,鲍威尔在听证会上的发言依然非常鸽派,美债收益率再度走弱,对风险资产形成了一定支撑,铜价表现坚挺。

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上周COMEX铜价格曲线较此前向下位移,价格曲线的back结构变得更为陡峭。正如我们在上周周报中出:对于激进的策略而言,面对5万吨不到的铜库存,还是可以考虑搏一下borrow。目前来看,我们依然认为这是对库存的直接反应,COMEX铜库存已经降至4.5万吨左右,我们认为这与目前美国在宏观层面展现出的情况仍旧相吻合。美国的整体消费仍然较好,奠定了COMEX库存去化的基调,无论背后是否有持货商的短期行为,持货商的行为也不能违背需求的大趋势和基本方向。当然,目前继续再介入borrow的性价比不高,当然库存马上开始累积、back结构立刻扭转的可能性也很小,因此可以等待back收敛之后再适当介入。

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上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价高位震荡,仍然没有选择出有效的方向。仅从国内铜市基本面来看,目前国内社会库存持续去化、精铜升水逆季节性走强,似乎种种迹象都指向供需的好转,但是我们也要看到市场对于这种持续的去库并不是很乐观,这从沪铜的价差结构收敛缓慢就可见一斑。同时,保税区的库存不仅没有显著去化,反而仍在小幅累积,这也是从一个侧面反映了国内铜需求并没有显性库存的变化看上去那么美好。

事实上,从微观上的感受来看,铜下游需求依然较弱,再加之海外整体显性库存有所累积,市场还是相对谨慎。除此之外,我们认为目前铜价的纠结状态主要还是在于现在市场对宏观的整体走向比较模糊,在是否通胀、是否taper等核心关键问题的判断上其实存在较大的矛盾,方向并不清晰。因此价格有可能继续维持震荡,但是不排除可能会有向上突破的可能,因为我们认为近期更多的迹象表明FED可能会继续后置taper的预期,尽管上周美国CPI再创新高。

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上,曲线近端依然维持contango结构,但是有所收敛,现货升水在上周继续走强,这与近期国内库存的持续去化密不可分。从月间结构来看,我们重点观察的月间结构,比如连二—连四在最近两周略有收敛,当然收敛的幅度与现货升水的幅度完全不可同日而语。

目前国内精铜社会库存开始持续显著去化,得益于铜价回落对需求的拉动,同时近期进口废铜的紧张一定程度上也有利于精铜的去库,我们认为如果去库的过程进一步持续,现货升水可能会维持偏强运行,而月间差会有所收敛。我们在此前周报中曾反复指出:目前连二—连四的月间差处于历史上的较低水平,虽然距离full carry还是比较远,但是安全边际在慢慢显现,可以考虑一定的borrow头寸。该头寸最大的风险来自于后续抛储的不确定性,虽然第一批抛储铜仅有2万吨,但是后续有可能抛储的量会有所增加,因此这是潜在风险,另外就是进口现货比价打开之后潜在进口的影响。

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国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心略有上移,从7.25为中枢小幅上升至7.27为中枢,我们仍然认为目前内外强弱的关系可能正在悄然改变,目前国内精铜社会库存开始明显去化,现货升贴水也有所抬升,近期因为东南亚以及国内疫情,进口废铜受到一定影响利于精铜去库,而短期可能仍然无法解决,因此国内精铜去库或仍将延续;而海外的情况也在发生变化,首先海外价差结构逐渐变为contango结构,正套头寸的移仓优势荡然无存,其次印度疫情带来的需求萎缩对海外平衡表有一定改变,再次前期国内出口增加也一定程度上调节了海外平衡,因此目前整体来看,比价上的思路肯定不能再是一味地正套,我们认为伴随着国内精铜的持续去库,甚至可以考虑一定的反套头寸,当然目前国内就算去库也还是一个比较羸弱的平衡,反套头寸的上方空间暂时看比较有限,另外反套头寸的另一大风险就是在于国内的抛储,目前抛储数量和方式仍然未知,如果抛储规模较大,反套头寸的逻辑则不再成立。

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